经过10 年信贷驱动的高速发展，宏观杠杆率高企已经成为经济和金融体系稳健发展的核心约束，加上近期实际、名义和潜在经济增速持续下行，上市公司ROIC 回落至名义利率下方，金融供给侧结构性改革势在必行。4月19 日政治局会议定调“保持定力”，“结构性和体制性因素”是主要矛盾，5 月24 日包商银行由于信用风险事件被接管，金融供给侧去产能的序幕或将正式拉开。

核心要素回顾与展望：货币回归中性，基本面下行 ............ 6

风雷渐起：金融供给侧去产能 .................... 6

实际、名义、潜在经济增速仍在下行 . 6

ROIC 又回到名义利率下方 ................. 7

杠杆高位是当前银行业乃至宏观经济的核心约束 ....... 8

近10 年我国宏观杠杆率上升约112 个百分点 ............ 8

市场化去杠杆已经开启，金融去产能可能来临......... 10

利率下行：货币环境被动宽松 .................. 13

财政政策仍在扩张趋势中，但预计扩张力度逐季下行 ...................... 13

货币政策回归真中性，但中性不排除降准可能......... 14

包商银行事件压制信用扩张，无风险利率可能在三季度加速下行 ... 16

大浪淘金：资产质量检验优质银行 ........... 18

资产扩张与定价：金融严监管叠加有效需求走弱，资产扩张与定价受制约 ............. 18

负债成本：存款成本仍有上行动力，广义同业负债成本预计分化 ... 20

净息差：预计延续回落，大型银行相对受益 ............ 21

中间业务收入：资管转型阶段，中收承压 ................ 22

资产质量：资产质量周期向下，分化将成行业常态 . 23

对公业务1：存量风险继续暴露，政府补贴退潮，对公不良压力仍存 ............ 24

对公业务2：大型银行基础设施贷款占比高，短期来看相对受益 .................... 25

对公业务3：预计中西部地区银行不良化解压力相对较大 ....... 26

零售业务1：信用卡债务在快速累积，偿债压力上升，风险已在积聚 ............ 27

零售业务2：零售战略分化：股份行发力信用卡，大行主攻按揭 .................... 28

零售业务3：信用卡不良率呈上升态势，风险已在暴露 .......... 29

信用成本：股份行和城商行抵补能力相对偏弱，信用成本有上行压力 .................... 29

经营稳健的银行将在周期洗礼胜出 ... 30

海外银行业同样经历过大浪淘金 ...... 31

风险分层：优质银行估值提升 .................. 36

同业刚兑打破，无风险利率下与风险溢价上并行 ..... 36

风险（权益）类资产配置将提升，优质银行相对估值继续上行 ....... 36

选股与择时：建议配置国有大行和优质龙头，8 月中报期是切换窗口 ..... 39

风险提示 ... 40