高端：茅台景气周期未见改变趋势，下半年仍处卖方市场，但预计量增价稳，五泸价格上行将受到阶段性压制，因此预计19H2价将优先于量，但对于量并不悲观。次高端：受益于高端景气持续，规模将持续扩容，但增长降档、品牌分化加大应是大概率事件。大众酒：行业整体竞争加剧，突出重围需品牌、渠道、治理结构三要素紧密结合、缺一不可。上半年估值端盈利端双重修复的戴维斯双击推动板块领跑市场，目前看估值修复已进入尾声，我们认为下半年白酒板块将逐渐进入估值切换、时间换空间的慢牛行情。

一、白酒：19H2 茅台大概率量升价跌，行业逻辑未见改变 ............................................ 4

（一）宏观经济下行对行业有所影响，基建重启有望利好需求端 ............................................ 4

（二）茅台批价下半年或小跌，行业趋势不会发生根本性变化 ............................................... 5

（三）次高端：降档增长、分化加剧，主流价格带预计短期稳定 ........................................... 9

（四）大众酒：分化加剧更为明显，看好古井贡酒、顺鑫农业 ..................................................... 12

（五）重点覆盖公司 ................................................................................................. 13

二、乳制品：竞争总体仍处高位但预计环比小幅走弱，成本上行但压力不大 .......................... 16

（一）经营回顾：业绩增速小幅回升，费用率控制承压 ........................................................ 16

（二）需求端：低线城市及农村是未来主要增长方向 ......................................................... 17

（三）供给端：产量整体平稳，销量较为低迷，巴氏奶、酸奶渗透加强 ............................ 19

（四）两强格局稳固，常温大单品与低温酸奶是竞争热点 .................................................... 21

（五）成本端：成本上行压力逐步显现 ............................................................................ 26

（六）重点覆盖公司 ................................................................................................................... 27

三、啤酒：收入下半年有望企稳回升，五因子共振盈利能力持续修复 ................................... 29

（一）收入端：量稳价升，预计19 年行业整体收入稳步增长 ................................................... 29

（二）利润端：五因子共振，19 年行业盈利能力将持续改善 ............................................................. 33

（三）重点覆盖公司 ............................................................................................................ 38

四、调味品：发展空间确定，行业分化加速演变 ................................................................. 40

（一）传统品种量价空间确定，长期看新品种大有可为 ........................................................ 40

（二）四周期因子三下一上，马太效应下市场份额加速向头部聚集 ................................................. 46

（三）重点覆盖公司 .................................................................................................................... 50

五、其他食品&饮料 ................................................................................................................. 52

六、风险提示 ........................................................................................................................ 54

插图目录 ......................................................................................................................... 55

表格目录 .................................................................................................................................. 57