：优质赛道，价值成长。保险行业负债端最坏时点已过，2020年健康险仍有望获得较高增长，同时在年金类储蓄型产品的带动下实现新单保费正增长。投资端方面，长端利率或下行带来投资压力，但多元化配置趋势持续加深将有助于维持平稳投资表现。当前板块估值整体仍处于历史较低位置，内含价值增速相对稳定，配置性价比依然较高，龙头险企得益于市场地位和渠道优势，更能充分享受优质赛道红利，建议关注：中国平安（601318.SH）/（02318.HK）、中国太保（601601.SH）/（02601.HK）、新华保险（601336.SH）/（01336.HK）、中国人寿（601628.SH）/（02628.HK）

海外启示：储蓄型产品占比高，保障型产品充分 ............................................................... 5

美国：年金险为主，健康险和传统险为辅 .................................................................. 5

英国：年金类产品占据主导 ........................................................................................ 7

德国：储蓄型产品占比较高 ........................................................................................ 8

日本：年金、寿险为主体，健康险覆盖率高 ............................................................ 10

负债端：最差时点已过，产品结构均衡促保费回暖 ......................................................... 12

新单保费增速回暖，新业务价值增速分化 ................................................................ 12

人海战术将终结，销售队伍优质增量，健康险仍将是主力险种 ............................... 14

外部环境利好年金险，带动2020 年新单保费增长 .................................................. 17

2020 年开门红有望改善 ........................................................................................... 18

财险保费增速仍承压，农险政策利好 ....................................................................... 19

资产端：长端利率下行预期充分，多元配置应对挑战 ...................................................... 21

权益类投资占比提升，投资收益率同比提高 ............................................................ 21

利率下行预期充分，预计对估值影响有限 ................................................................ 21

险资投资范围拓宽，利于提升投资收益率 ................................................................ 22

2020 年展望：保费结构分化，低利率令配置更趋多元 .................................................... 23

负债端产品结构再平衡，银保渠道好转 ................................................................... 23

资产端面临长端利率下行压力，资产配置将更趋多元 ............................................. 24

投资建议：中长期价值显著 .............................................................................................. 26

风险提示 ........................................................................................................................... 26