地产周期对于可支配收入的影响短期偏负面，挤出效应占主导的可能性增大。但中国中长期消费市场的基本盘依然充实，人口规模、可支配收入的变化维持健康趋势，支撑消费的中长期自然增长。我们关注消费分层趋势下的差异化需求：消费升级强化品牌的外延效应，有望推动龙头企业份额提升。广大中产追求理性消费，有望提升精选电商成长空间。因此我们重点推荐：苏宁易购、周大生、红旗连锁、跨境通。

商贸零售全市场回顾 ............... 6

1.1 社零数据下台阶，我们看到什么？ ............... 6

1.2 看看这一年的商贸零售圈儿 ........ 7

1.3 全球零售行业数据比较 ............... 9

1.4 中国主要零售企业数据对比 ...... 11

1.4.1 线下市场：行业收入稳健增长 ......... 11

1.4.1 线上市场：龙头公司收入/GMV 依然保持较快增速 .............. 12

1.5 龙头扩张加速，营收增速优于行业 ............. 12

1.5.1 百货板块：下半年可选复苏减弱，收入与利润表现相对平稳 ................ 12

1.5.2 超市板块：龙头继续扩张，业态创新致使利润端承压 ......... 13

1.5.3 电商板块：高增长持续，细分龙头营收增速均高于行业 ...... 13

1.5.4 珠宝板块：业内经营分化，周大生表现靓丽 ...... 14

1.5.5 物业经营板块：板块整体承压，美凯龙逆势增长 ................ 14

大地产周期后的消费新起点 .. 15

2.1 地产后周期影响依然存在，拉动效应预计分化 ............. 15

2.1.1 长周期下，预计消费行业整体性地进入稳定成长阶段。 ...... 16

2.1.2 短周期下，关注地产的挤出效应 ...... 17

2.1.1 房价趋缓，房地产对其他消费的挤出效应短期或占主导 ...... 18

2.2 社零驱动因素由曾经的人口红利驱动到财富聚集驱动 .. 20

2.2.1 80 年代与90 年代：人口与收入的提升是消费增长主要驱动 ................. 21

消费升级后的消费分级会不会带来消费降级 ............. 25

4.1 高端消费：对品质化与个性化的消费需求 .. 25

4.1.1 高端必选消费：食品饮料与家用电器高端需求崛起 ............. 26

4.1.4 高端可选消费：体验式消费需求崛起 ................. 27

4.2 中产消费：远离品牌崇拜，追求高性价比的消费 ......... 28

4.2.1 网易严选：主打品牌制造商ODM 的模式 .......... 28

4.2.2 小米生态：打造高性价比产品 ......... 29

4.2.3 南极电商：以品牌授权链接供应商与经销商，打造具有性价比的产品 .. 30

4.3 大众消费：由于收入差距因素，部分消费者追求廉价商品 ............. 31

4.3.1 拼多多：从低线市场中崛起的电商巨头 ............. 31

2019 年展望：集中度有望继续提升，关注板块投资机会 ........... 33

5.1 电商：线下成为新战场，全渠道运营能力为致胜关键 .. 33

5.1.1 线上市场竞争加剧，类定制化产品在线下更有优势 ............. 33

5.1.2 线上用户增量变小，获客成本提升 .. 33

5.1.3 传统电商品类渗透率已高，快消品打开电商再成长空间 ...... 34

重点个股推荐 ................ 36

苏宁易购：全渠道模式效率将拉开与行业追赶者差距 . 36

周大生：品牌与设计能力领先，开店天花板仍远 ........ 36

红旗连锁：经营质量大幅提升，门店生鲜化改造有望引流增量 ..... 37

跨境通：补齐跨境进口，经营质量改善盈利能力 ........ 37

风险提示 ...... 37