本轮地产短周期与过去不同，销售上行期在去库存背景下被拉长，体现为2 年上行，1~2 年调控期。年初，我们提出两个基本面的支撑，即三四线人口回流和库存40%的临界点，2015 年-2016 年主要是催化剂刺激，即信贷支持和棚改货币化安置。当前基本面依然存在，只是催化剂逐渐弱化：（1）利率上行，货币收紧，房贷被挤压；（2）库存风险消除，棚改货币化弱化，但是延长三年。

被拉长的本轮周期，现在进入调控期 .... 4

销售：供需结构调整，一二线或迎来三季度反弹 ........ 5

一二线：供给周期下的最大预期偏差 ........ 5

三四线：两个基本面+两个催化剂带来的“反常性” ...... 7

投资：土地供给周期下的Q3，建设周期下的2018 年  9

利率：冲击最紧张的时间已过，预计将高位维稳 ...... 11

估值：绝对低估值看趋势，相对低估值看预期偏差 .. 12

不杀业绩，就有相对低估值下的预期偏差机会 ............. 13

短期估值有反弹的机会，未来将稳定在12-15 倍 .......... 13

建议关注一二线龙头房企 .. 13