上半年回顾：改革推动煤价稳步提升，板块5 年来首次跑赢.....5

股价：上半年累计下跌5.1%，跑赢大盘10.1 个百分点....5

煤价：动力煤、炼焦煤累计分别上涨4%和14%，煤价仍低于15 年均价....6

供需：下游需求持续低迷，供给端收缩明显..7

盈利：前5 月行业利润再降79%，各公司仍处于盈亏平衡线附近....9

政策：改革政策频繁出台，供给收缩逐步落地.....12

政策推进：多项政策超预期出台，专项资金拨付到位推动改革全面实施....12

执行效果：限产减产政策执行较好，供给端收缩明显..18

回溯历史：本次改革相比90 年代末难度更大，相比14 年推进更坚决...19

短期：下半年供给或维持低位，行业盈利已有改善..24

供需：下半年季节性需求或有好转，产量有望维持低位..24

盈利：港口和产地煤价累计上涨4%和14%，行业5 月盈利已有好转....26

长期：供需下滑有望趋缓，供给端收缩程度成为关键..27

需求：煤炭需求下滑或逐步趋缓..27

供给：产量释放取决于政策执行力度...29

重组：国企改革、债转股等或加快...31

国企重组：国企并购潮涌，煤炭行业重组预期持续提升..31

债转股：绩优企业或推债转股，企业财务负担有望减轻..33

破产清算：绩差企业破产也将加速，海外经验值得借鉴..35

观点：估值仍处于历史低位，中长期看好供需改善预期..38

PB：估值处于历史低位，相比大盘更被低估...38

PE：煤价上涨预期下行业PE 有望降至30 倍.....42

行业观点：维持行业“买入”评级，重点推荐潞安、阳煤、西煤、陕煤和兖煤.....42

风险提示...44