展望2020 年，我们推荐“坚守核心资产”和“博弈周期弹性”两条主线。枢纽机场是A 股核心资产，仍然具备长期投资价值；电商快递和京沪高铁作为准核心资产，需参考估值精选个股。航空供需短期处于弱平衡，需求改善有望拉动盈利超预期；油运景气上行判断不变，低硫油公约利好供需。重点推荐标的：上海机场、韵达股份、招商轮船、粤高速A、中国国航、吉祥航空。

航空：在供需弱平衡中等待市场信心恢复 . 4

回顾2019：油价逐步提供利好，贸易摩擦和供需结构压制股价 .... 4

展望2020：从低基数出发，行业景气的冬天终将过去  5

供给紧缩政策加码，航线质量有望提升 ....... 6

提高基地航司市场份额，优化竞争格局 ....... 7

供需结构低基数，在弱平衡中逐步改善 ....... 8

2020 年油价降幅或逐步缩窄，降低扣油成本依旧是工作重点 9

汇率敏感性或稳中有降，预计汇兑损失增加空间不大 . 10

投资建议：在供需弱平衡中等待市场信心恢复，首选中国国航 ..... 11

航运：低硫油公约即将生效，供给端有望受益  13

2019 年行情回顾 .. 13

行业迈入低硫低碳排放新纪元，利大于弊  13

安装脱硫塔船舶比重提高，或将影响市场有效供给 ..... 14

环保监管推动老旧船加速拆解，同时推延新造船计划 . 14

减速航行有望成为行业新趋势 . 15

油运：供需结构持续改善，行业处于上行周期 .. 15

新船交付量大幅下降，供给端明显改善 ..... 15

旧船拆解量有望加速 ....... 16

全球原油供应格局变迁，长航距运输拉动海运需求 ..... 17

上行周期开启，把握供需改善共振良机 ..... 18

投资建议 ....... 19

集运：短期受宏观经济和燃油成本上涨扰动，中长期行业集中度有望提升 ... 19

运力总量维持低增长，市场供给可控 ........ 19

低硫油价格是核心变量 ... 21

投资建议 ....... 21

散运：供需结构向好，运费平稳修复 ....... 22

大宗干散货市场：受益今年低基数，2020 年有望同比改善 . 22

小宗干散货市场：供需结构向好，基本面优于大宗散货 ...... 23

快递物流：电商快递精选个股，逆向投资大宗供应链........ 25

快递：成长和竞争的博弈，优选个股 ....... 25

供应链：逆向投资  29

多式联运：寻找中国的J.B. Hunt .... 31

机场：继续拥抱核心资产 ...... 33

回顾2019：免税预期催化股价表现，业绩波动估值回归合理 ..... 33

展望2020：期待枢纽放量，免税增速是关键 .... 33

投资建议：建议配置盈利稳健、估值合理个股 ... 34

高速公路：货车收费改革或存不确定性 .. 35

复盘：政策变革影响行业表现，低Beta 板块跑输沪深300  35

车流量增较上半年好转，ETC 折扣仍将拖累费率 ...... 35

货车收费改革处于关键时点，风险尚存 .... 37

投资建议：防御性为王，偏好高股息 ....... 39

铁路：“公转铁”攻坚年，京沪高铁“整装待发” .... 40

复盘：受经济下行影响，铁路跑输沪深300 ...... 40

2019 年：铁路客运稳健增长，货运降价换量 .... 40

2020 年：“公转铁”计划的最后一年 ....... 41

京沪高铁上市，行业重获关注  41

港口：业务转型和功能升级推动长远发展，建设世界一流港口 .. 42

2019 年行业回顾 .. 42

经济增长放缓及降费政策，货物吞吐量及传统港口业务发展承压  42

发挥国企改革体制优势，港口整合积极推进 ..... 43

“自贸区”、“大湾区”等国家战略背书，港口产业链服务升级 ... 44

投资建议 ...... 44

风险提示 ...... 45