17 年来行业龙头大体量下约 20%增速，而区域品牉&中小厂商增速放缓，仹额受到较大侵蚀，我们认为酱油/调味品行业竞争已步入新阶段。本文从供给侧：生产端、产品结构、渠道网络、品牉塑造全方位透析酱油竞争，前瞻酱油/调味品行业变革：1、海天拉动行业从产品+渠道竞争步入到品牉竞争阶段；2、调味品平台型公司成型；3、行业加速集中，龙头收割仹额。

一、 行业驱动因素：需求端量价升，供给端生产+产品+渠道+品牌共同推动. 6

1.1 需求端：消费观念升级+餐饮用量提升下，未来酱油年增速约10%.7

1.2 供给端：产品升级+渠道下沉+品牌塑造，工艺改进+自动化生产+规模效应...8

1.3 酱油竞争三个层面: 海天平台成型、中炬稳步推进全国化、千禾聚焦新市场...9

二、 产品升级：龙头卡位主流价格带，区域品牌寻求差异化竞争.. 10

2.1 产品结构升级：海天成本领先战略VS 区域性品牌差异化战略...10

2.2 差异化竞争下的产品升级路径：纵向概念升级，横向品类细分...11

2.3 价格带研判：“鲜味-高鲜”为主，“零添加&原酿”尚早..11

三、 渠道织网：海天完成全国化，中炬稳步追赶，千禾尚处扩张初期... 11

3.1 酱油/调味品行业渠道解析：大流通易守难攻，商超易攻难守..11

3.2 渠道竞争力全方位透析：全国化进程&市场运作&经销商质量&渠道管控...12

四、 产品+渠道竞争到品牌竞争，调味品平台型公司成型.. 17

4.1 海天拉动行业从产品+渠道竞争到品牌竞争...17

4.2 调味品平台型公司成型：渠道自下而上驱动+品牌自上而下驱动.20

五、 行业加速集中，龙头收割份额. 21

5.1 从本轮提价说起：龙头趁原材料&包材涨价之机收割行业份额.21

5.2 短期环保严查催化，长期无效产能退出...22

六、 投资建议. 24

七、 风险提示. 25