保险公司养老社区投入具有费用化和资本化双重价值。费用化方面，我们认为养老社区投入承载高净值客户获客功能，长周期具有佣金费用替代效应，2020 年泰康、国寿、平安、太保和新华佣金支出180、843、652、213 和178 亿，佣金手续费率为12%、13.8%、10.9%、10.1%和11.2%，佣金规模增速及费率水平均边际下行；资本化方面，养老社区投入在资产端沉淀投资性房地产、在建工程、固定工程和无形资产，生成养老运营收益，以泰康为例，2020 年公司养老社区沉淀投资性房地产规模207 亿，年新增在建工程投入46 亿，生成养老社区运营收入33.4 亿成本34 亿，基本实现盈亏平衡。

引言.............................................................................................................................................. 5

养老地产投资进入加速期.............................................................................................................. 5

背景一：代理人能效面临瓶颈..................................................................................................................... 6

背景二：深度老龄化开启............................................................................................................................. 6

背景三：养老布局从战略到落地.................................................................................................................. 7

泰康：养老社区创收34 亿，实现盈亏平衡.................................................................................. 8

以时间布局医养全业态................................................................................................................................ 9

养老地产持续投入..................................................................................................................................... 15

盈利模式渐清晰......................................................................................................................................... 17

太保：布局加速，养老产品分层................................................................................................. 20

国寿：全面布局居家社区机构三层次养老体系........................................................................... 24

平安：聚焦超高端，打造康养品牌臻颐年................................................................................... 28

新华：审慎推进，创新管理方式................................................................................................. 30