在上篇报告《在迷雾中穿行—90 年代日本食品饮料的变与不变》中，我们着重分析了日本90 年代经济泡沫破裂后食品饮料行业的发展情况，即经济波动导致部分可选消费减少，但不改由社会结构及饮食文化演变带来的方便化、健康化、西式化趋势。进入21 世纪之后，日本多数食品饮料行业已进入成熟阶段，增长放缓甚至下滑，企业发展需要寻求新的增长动力。在本篇报告里，我们拉长时间维度，并从行业视角切换到公司视角，试图总结成熟市场中日本食品饮料龙头公司的发展情况。

一、时过境迁：人口拐点显现，成熟市场确立 .....9

（一）人口拐点显现，昔日繁荣难以为继 .....9

（二）行业空间见顶，增长遭遇瓶颈 ............9

（三）格局相对稳定，份额走向集中 .......... 11

二、柳暗花明：成熟市场企业求变四策 11

（一）国际化：企业增收之利器 ... 11

（二）多元化：发力成长型行业或收购成熟行业龙头  12

（三）优化产品结构：健康化、方便化提升附加值 ... 14

（四）提高经营效率：成熟市场龙头的普遍策略 ....... 15

三、复盘七大食品饮料龙头发展：物换星移几度秋，几家欢喜几家愁 .......... 15

（一）朝日控股：从成本竞争战略到高端化、国际化战略 ....... 15

1、朝日控股：日本酒精饮料龙头 ............ 15

2、产品创新及国际化战略助力增收......... 16

3、成本竞争战略及高端化战略提升盈利能力......... 18

（二）明治控股：长周期优化产品结构 ....... 21

1、明治控股：日本乳制品龙头.. 21

2、产品升级带动盈利能力稳步提升......... 23

3、降低成本费用，提高经营效率 ............ 23

（三）卡乐B：极致的成本竞争战略执行者  26

1、卡乐B：日本休闲食品龙头 .. 26

2、产品创新及国际化战略以扩大营收 ..... 27

3、降费提效战略提升盈利......... 28

（四）龟甲万：海外扩张保障业绩稳定增长  31

1、龟甲万：日本酱油龙头......... 31

2、国际化是其收入增长主要动力 ............ 32

3、国际化及产品高端化提升盈利能力 ..... 33

（五）山崎面包：多元化及国际化进展相对乏力 ....... 34

1、山崎面包：日本烘焙面包行业龙头 ..... 34

2、多元化、国际化扩张缓慢，公司营收增长乏力.. 36

3、产品结构优化提升毛利率，费用率高企拉低净利率......... 36

（六）伊藤园：成本费用控制不佳拖累盈利  39

1、伊藤园：日本茶饮龙头......... 39

2、公司国内增长放缓，多元化、国际化求变......... 40

3、成本费用控制不佳致净利率处于低位.. 41

（七）养乐多：海外稳步扩张，“养乐多女士”撑起半边天 ....... 43

1、养乐多：乳酸菌饮料龙头 ..... 43

2、国际化战略助力营收增长，“养乐多女士”撑起半边天 ..... 44

3、海外产品结构优化提升盈利能力......... 45

四、附：长周期下日本食品饮料龙头资本市场表现一览 ... 47

五、风险提示 .......... 49