火电股历史表现复盘：防御属性突出。我们梳理了火电板块自2002年以来历次跑赢大盘的行情特点，发现火电板块兼具进攻与防御属性，但是其中防御属性特点尤为突出——火电板块超额收益与大盘表现和GDP增速都呈显著负相关。

火电篇：煤价拐点，火电配置正当时.... 5

一、火电股价历史表现复盘：防御属性突出...... 5

1.1 历史复盘规律 1：火电超额收益与大盘表现大部分时候显著负相关.... 5

1.2 历史复盘规律 2：火电超额收益与 GDP 增速大部分时候呈现显著负相关..... 6

二、火电板块防御属性突出的内在逻辑...... 6

2.1 影响火电盈利的三个核心要素....... 6

2.2 三要素之间的关系：电价调整滞后，煤炭弹性往往大于利用小时数弹性...... 7

三、盈利低点、煤价拐点，火电盈利改善弹性大.... 9

3.1 煤价高点，煤炭企业 ROE 高点和火电企业 ROE 形成明显反差..... 9

3.2 电价、需求相对稳定；核心还看煤价... 10

3.3 供需宽松，预期煤价下跌或带来火电盈利拐点..... 20

四、投资策略：经济下行+煤价拐点，火电配置正当时..... 24

水电篇：大水电防御价值凸显，增值税到期仍有影响.... 25

一、我国水电行业发展较为充分，大水电是稀缺资源..... 25

1.1 我国水电资源丰富...... 25

1.2 我国水电装机规划倾向大中型水电...... 26

二、大型水电业绩兼具稳健与成长性....... 27

2.1 水电业绩兼具稳健和成长属性....... 27

2.2 增值税优惠政策到期， 2019 年仍需消化部分影响..... 29

2.3 上网电价：预期总体稳健，市场电波动影响有限... 30

三、投资逻辑：关注龙头大水电的长线投资机会..... 32