大用户级别互联网产品在20 年板块格外显眼，均出现用户高速增长。且平台流量达到一定量级后，商业价值会呈指数型增长，并形成更强规模效应和竞争壁垒，我们2021 年主线在于寻找大用户级别、大产品平台持续正循环态势。按用户时长占比及增速和对应行业龙头产品增速两大维度，筛选出四大板块主线，UGC(部分PGC)、线上消费平台、教育、游戏。

2020 年互联网行业回顾 ................................................................................. 8

1）行业概览：疫情催化，互联网用户数和时长加速增长 ................................................... 8

2）分行业来看：视频/直播/在线办公/在线教育 .................................................................. 8

3）互联网行业结构变化：马太效应逐渐显现 ..................................................................... 9

4）建议关注用户时长占比高、增速快的公司 ................................................................... 12

1. 大用户级别内容平台头部化、商业化更上一层 ......................................... 14

1.1 UGC 内容平台繁荣发展 ............................................................................................. 14

1.1.1 UGC 内容平台流量快速增长 14

1.1.2 UGC 社区开始进入商业化加速阶段 20

1.1.3 建议关注互联网优质内容社区平台 28

1.2 PGC 上游价格受限，利好综艺龙头平台..................................................................... 28

1.2.1 横店拍摄复苏，内容供给回暖；价格受限，利好下游平台 28

1.2.2 综艺流量、变现确定性更强 29

1.2.3 建议关注：PGC 优选综艺龙头 31

1.3 电影：优选头部CP 与渠道，关注下沉市场 .............................................................. 33

1.3.1 中国头部CP 票房占比提升，春节档历年头部效应显著，等待大片上映 33

1.3.2 疫情加速院线出清，渠道下沉有助提升银幕ROI，关注下沉院线 35

1.3.3 建议关注：电影关注头部渠道方 37

2. 拼多多和美团马太效应，龙头公司价值凸显 ............................................ 37

2.1 拼多多加速提升，疫情催化新用户习惯养成 .............................................................. 37

2.2 外卖：用户习惯养成，商户加速线上化经营 .............................................................. 38

2.3 推荐龙头公司：美团，拼多多 ................................................................................... 40

2.3.1 美团：核心业务持续外扩，交易用户及订单量创新高，社区团购新业务打开下沉市场，加速转动生活服务飞轮 40

2.3.2 拼多多：用户增长全年超预期，百亿补贴2.0 品牌化升级，开展新业务巩固农产品的类目优势 44

3. 教育：平台型公司优势突出，线上线下融合加速 ..................................... 47

3.1 2020 回顾：线下成长稳健，在线教育高速成长 .......................................................... 48

3.2 线下主业复苏进行时，单店复苏+集中度上行趋势确定 .............................................. 49

3.2.1 线下暑期复苏弱，秋季拐点逐步兑现 49

3.2.2 单店收入提升空间清晰，龙头公司网点扩张坚定 51

3.3 在线双师大班高增长，线上线下协同发展加速 .......................................................... 52

3.3.1 提升人效和打破时空限制是融合的核心价值 52

3.3.2 从高速增长到竞争激化，流量运营+产品体系构建竞争力 53

3.3.3 本地化在线产品蓄势待发，整合平台线上线下能力 54

3.4 建议关注：线上线下的平台型教培机构 ..................................................................... 55

4. 游戏：2021 年头部研发商预期议价权持续提升 ....................................... 57

4.1 国内手游市场：20 年疫情助推手游高增长，预期21 年顶流产品持续驱动ARPU 增长..... 57

4.1.1 2020 回顾：疫情催化手游高增长，下半年买量成本高企 57

4.1.2 品类持续拓展：20 年休闲放置类新玩法市占率激增 59

4.1.3 成本：渠道分成更利头部CP，带来20%利润率提升空间 59

4.2 海外：疫情导致海外手游增速持续拉升，中国厂商海外市占率亦持续提升 ................ 60

4.3 头部厂商市占率提升，长线产品支撑力更强 .............................................................. 61

4.4 建议关注：爆款储备充分的头部研发商 ..................................................................... 63

5. 投资建议 ................................................................................................. 64

风险提示 ...................................................................................................... 65