商品房销售面积同比在 2018 年 7 月是一个高点，之后快速下降，2019 年下半年基数较低，预计在后续一二线与三四线城市将继续分化的背景下，受一城一策，因城施策的政策影响，以及近期企业加大推盘力度，各城市周期分化的情形下，销售面积同比降幅将逐步收窄，我们判断全年销售面积同比-2%左右。

一、宏观经济稳中有变，房地产景气度下行趋势未见明显拐点，各线城市分化加剧 ... 1

（一）房地产行业是我国经济的重要支柱...1

1、房地产业的健康发展对我国经济增长具有重要推动力.1

2、房地产经历了快速发展的黄金十五年，未来也将保持10 万亿以上的规模.1

（二）7 月份销售面积增速由负转正，投资全年增速预计为8%-10% ..1

1、7 月单月销售面积增速由负转正，土地市场短暂回升后继续下行，投资全年预计为8%-10%..1

2、从销售情况来看，一线成交增速持续高位震荡，二线保持稳定，三线下跌趋势不变.2

3、土地溢价率下行趋势明显，预计后续土地市场热度将继续分化.4

（三）财务分析：营收持续增长，杠杆率维稳，净资产收益率下滑.6

1、利润表：营业收持续增长，利润增速放缓...6

2、资产负债表：总资产规模增速回落，杠杆率水平维持稳定..6

3、现金流量表：货币资金转入负增长阶段，现金流净额增速触底回升..7

4、杜邦分析：受销售下滑影响，ROE 大幅下降..7

二、房地产行业处于成熟调整期，市场转向中速高质量发展阶段 .. 8

（一）改革开放四十年，中国住房环境发生大变化..8

1、套户比高达1.13，人均住房面积超过38 平米，住房全面短缺问题基本解决...8

2、长期看房地产市场仍具有较大机会，市场从高速将逐步转向中速、高质量发展阶段.8

3、与发达市场相比，我国房地产市场仍有发展空间...9

（二）行业驱动因素.10

1、需求因素是拉动房地产业发展的首要动力.10

2、生产要素投入为房地产业发展奠定基础..10

3、政府主导的制度创新为房地产业发展提供动力..10

4、中美驱动因素对比..10

（三）政策调控逐步见顶，长效机制推进提速..12

1、“房住不炒”弱化地产行业投资属性，回归居住属性.12

2、“精准调控”抑制投机，“因城施策”分化明显..13

3、“长效机制”关键是完善住房供应体系，租购并举..15

4、房产税立法先行，预计最快2022 年开始征收.15

5、城镇化进程加速，落户制度放松..16

6、中央财政134 亿支持16 城住房租赁市场发展试点..16

7、行业所处的利率环境有所改善...17

三、行业面临的问题及建议 ... 17

（一）现存问题...17

1、供求矛盾突出，区域发展不平衡..17

2、房地产市场供给不足与“房屋空置”并存.17

3、房地产行业杠杆率处于高位.17

4、租售结构不合理，租赁市场活力不足...18

5、市场集中度偏低，规模经济效益有待提高.18

（二）建议及对策..18

1、健全房地产法律体系、规范市场价格秩序.18

2、整顿土地供给市场，破除行政垄断.18

3、促进供给需求多维度匹配..18

4、建立“多层次、普惠制”的住房金融制度.18

5、推动产业内部整合，寻找企业核心竞争力.19

四、房地产行业在资本市场中的发展状况 .. 19

（一）房企融资成本边际改善...19

1、房企股权融资自2010 年之后收紧，IPO 几近停滞，再融资略有回升.19

2、房地产行业迎来香港上市潮.20

3、海外债发行受限，房企融资环境收紧...21

4、银行贷款规模增速放缓，融资成本仍处高位...22

5、外资不断增持，地产股价值优势凸显...23

（二）房地产行业PE 处于历史较低水平..23

1、房地产行业市盈率向上还有一定修复空间.23

2、国际估值比较来看，A 股估值处于历史低位，具有较大修复空间.24

3、基本面支撑下，估值受政策预期影响...24

4、房地产行业未来发展影响因素...25

（三）2019Q2 房地产板块连续两季度仓位下降，配置风格回归龙头...25

1、2019Q2 基金房地产持仓下降，处于历史中等水平..25

2、二季度基金对房地产板块持仓为标配，结束过去连续三个季度的超配格局...25

3、集中度再次提升，处于2010 年以来最高水平.25

4、行业龙头仍获基金偏好...26

五、投资建议及股票池 . 29

（一）投资建议...29

（二）股票池...30

六、风险提示 . 30

插图 目 录 ... 31

表格 目 录 ... 32