2019 年在强劲的基本面支撑下，食品饮料行业在白酒板块的带领下明显跑赢上证指数。截止11 月25 日，板块PE(TTM)较过去十年均值溢价8%。展望2020 年，食品板块是我们在食品饮料行业细分领域中的首选，我们看好餐饮渠道的成长性，肉制品、速冻食品等行业后周期提价弹性，同时估值仍具备向上修复可能性。白酒: 不确定的外围环境中追求需求稳定性更高的高端白酒，推荐贵州茅台/五粮液/泸州老窖。大众品：优选低估值高弹性，具备市占率提升潜力的肉质品龙头，速冻品龙头安井食品/三全食品，高端化加速推进的重庆啤酒，机制改善/餐饮渠道维系高增长的中炬高新。

2019 年回顾：白酒带领食品饮料板块涨幅第一 . 5

行情回顾：白酒牵头，食品饮料涨幅第一 .. 5

基本面回顾：消费者信心先扬后抑，上市公司业绩稳健增长  7

2020 年白酒展望：追求稳定性更高的高端白酒 . 9

估值视角：显著高于历史中枢，龙头享受溢价 .... 9

结构视角：更看好行业高端白酒的增长稳定性 .. 11

2020 年大众品展望：把握低估值，重视提价弹性 .... 14

关注低估值品种及业绩改善机会 ..... 14

重视餐饮赛道，需求强劲，把握提价弹性  15

肉制品行业：19 年成本端不利因素压制估值，20 年有望迎业绩拐点 .. 18

存货价值+进口肉优势：维持肉制品需求，缓解成本端波动 . 18

集中度提升：采购能力强/库存冻肉优势的龙头企业市占率有望提升 ..... 19

业绩拐点：猪价上涨后周期顺价，猪周期有望实现吨价/吨净利跨越 ..... 20

啤酒行业：关注产品结构升级和龙头利润率改善 ....... 22

行业估值水平已处于历史较高分位数 ........ 22

产量维稳，优选产品结构升级和利润率提升的啤酒龙头 ...... 22

乳制品行业：关注需求端的增长驱动力，成本短期承压，费用有所缩减 ....... 24

行业增速放缓，关注乳制品消费群体的扩大和高端乳制品的需求释放 ... 24

成本整体可控，费用压力或将有所缓解 ..... 25

调味品行业：稳健成长，行业发展和企业盈利提升路径清晰 ....... 26

调味品的刚性需求特征尽显，增速稳定 ..... 26

投资建议：重点推荐安井食品/三全食品/重庆啤酒/中炬高新 ...... 28

安井食品：受益速冻食品餐饮渠道高增长，后周期提价显弹性 ..... 28

三全食品：商超减亏，经销扩张，餐饮高增长 ... 28

重庆啤酒：高端化战略加速推进，2020 年临近嘉士伯资产注入承诺期 . 28

中炬高新：机制改善，餐饮渠道维系高增长，着力渠道下沉和品类拓张 ........ 28

风险提示 .... 29