我们认为油价、汇率和去年票价下跌等因素带来的悲观情绪已经 充分反应，看好未来航空板块表现，理由如下： ► 经济回暖初露端倪：1）去年 8 月起，三大航国内 RPK 同比 增速连续五个月持续上升，与经济走势一致；2）今年 1 月， 三大航客座率同比上升 3.1 个百分点至 81.9%，高于去年春 节所在的 2 月。参考历史上经济复苏时的经验，三大航年均 RPK 同比增速从 2009 年的 12%上升到 2010 年的 28%。若 此轮经济复苏得到验证，假设三大航 RPK 同比增速上升至 11~13%，非我们当前假设的 10%，则客座率将有望提升 1~3个百分点。客座率同比提升 1个百分点预计将分别增厚 国航/东航/南航 2017 年净利润 10%/9%/17%。

生产数据表现略超预期，是否是经济复苏的信号？4

 供需关系改善初现，客座率提升，票价趋稳 4

 经济复苏：大胆假设，小心求证7

上调三大航 2017 年盈利 9 基于去年四季度汇率贬值，下调 2016 年盈利 9

2017年盈利预计恢复正增长9

 1Q17业绩可能好于我们之前的预期 ...... 11

2018年人民币兑美元继续贬值空间有限，将带来航空盈利高增长11

 可选消费属性逐渐显现 ....... 12

 悲观情绪已经反映在股价中，低估值下行风险小13

 H股情绪已经稍微回暖，A 股表现并不显著  13

 估值低于历史平均，下行风险较小14

 投资建议：推荐国航 A/H股和南航 A/H股15