近期，受中短期流动性紧张及美国加息和减税政策扰动，券商板块跟随大盘持续调整，估值进一步回落至 1.72 倍 PB，处于历史底部。我们假设板块当前 PB 相对于过去 10 年 PB 极值的位置为“水位”，则当前券商板块水位仅 1%，低于所有申万一级行业板块，向上空间巨大。 

市场回顾：交投情绪回暖，大券商更受青睐. 1

二八行情主导，成交低迷致券商板块跑输大盘.. 1

大券商业绩难得，股价表现明显好于中小券商.. 2

外部驱动因素分析... 2

资金底已确立，提升空间可想象. 2

货币放水无望，坚持稳健中性判断不变... 2

存量博弈：机构资金权益类投资占比仍处底部... 2

存量博弈：杠杆资金破万亿，占比提升空间大... 3

政策全面梳理，从严基调不放松. 4

证券交易：佣金管理是焦点，统一管理办法待出炉. 4

证券发行：全力支持实体经济，严监管强内控... 4

资产管理：制度套利时代终结，回归主动管理本源. 6

法律义务：明晰经营主体责任义务，依法从严治理. 8

对外开放：政策加速落地，券商谋划差异化竞争策略... 9

内部业绩动态分析... 9

结构：依靠自营搏业绩反弹... 9

经纪：低佣揽客效果不佳，致力客户结构改善... 10

“量”“价”齐跌，期待量能稳步上扬... 10

提升机构与高净客户比重，抵御业绩波动风险. 12

杠杆资金运用空间大，第一梯队竞争激烈... 13

投行：传统业务向头部集中，并购重组方兴未艾.. 14

鼓励直接融资，投行迎来发展机遇期. 14

IPO 堰塞湖压力疏解，明年承销量或同比减少. 15

再融资与债承有望回暖，行业集中度有望提高. 16

深挖客户价值，并购重组方兴未艾.. 17

自营：扩容有预期，权益类投资占比或止跌回升.. 19

券商加快再融资步伐，利好自营盘扩容. 19

会计准则调整，自营业绩释放预期强. 20

资管：轻装上阵，大力提升主动管理能力. 21

法律关系明朗化，三措施助力资管回归本源.. 21

向主动管理转型势在必行，成效已现. 22

海外：三步走发展路径，大型券商领先机. 24

投资建议.. 25

估值有底，券商股攻守皆宜. 25

“大”有可为，龙头招展. 26

中信证券（600030）：多业务线环比增长助推业绩. 26

华泰证券（601688）：净利逐季提升，定增待落定. 26

招商证券（600999）：市场回暖，助力营收与净利同比双升... 26

广发证券（000776）：大投行与大资管引领下的系统重要性投行. 27

东方证券（600958）：业绩同比增四成，投研实力招展.. 27

长江证券（000783）：市场化改革推升管理费，营收同比已转正. 27

风险提示.. 27