环保政策力度加码持续，开启行业新周期。我们从需求（污染治理更严格）和供给两方面聚焦环保板块的投资机会。环保行业的“供给侧改革”主要起源于1）小公司因融资、管理、运营经验不足而退出（利率上行，PPP强监管）和2）环保企业本身的污染（污水厂污泥处置不达标，焚烧厂飞灰、残渣随意处置、烟气处理不合格，填埋场渗漏污染土壤和地下水等）。早期行业粗放式增长时低标准建设、不合规运营的欠账预计会在未来的几年通过退出、关停或改造（压缩利润率）的形式弥补，和钢铁、电解铝、化工、造纸等周期行业的投资逻辑有异曲同工之妙，利好高质量龙头。

政策加码，聚焦后周期环保行业投资机会 . 6

政策趋严驱动治理需求释放 ............... 6

污染行业盈利恢复，提升支付能力 .... 7

环保行业供给侧改革，龙头份额有望提升 ........... 8

危废：供需缺口大，行业景气高 ............. 11

危废需求端：“环保政策趋严+工业盈利改善”促潜在需求释放 ............... 11

危废产生量：实际量预计在每年1.2 亿吨左右 ............ 11

分省看：危废产量分布较集中，青海、新疆两地危废贮存量高 ..... 13

“环保趋严+工业盈利改善”促进潜在需求释放 ............... 15

危废供给端：“简化审批+新工艺”促进处理能力快速提升 .... 16

产能地域错配，跨省限制扩大缺口 ............ 16

供给端黑马：水泥窑协同处置 . 18

竞争格局：主战场在存量产能并购整合+水泥窑协同处置 ... 23

建议关注：东江环保、金圆股份、雪浪环境、中金环境、高能环境 ..... 25

工业固废：技术为器，无用物化为可用材 ................. 27

一般工业固废产量稳中有降，产废省份较集中 .. 27

产废省份分布较为集中，综合利用为主要处理方式 ............ 27

环保税开征在即，固废治理投资有望提速 ......... 28

再生资源：万亿市场，行业见底回升 ...... 30

行业空间近万亿，盈利能力见底回升 ................ 30

供给侧改革成效显著，龙头企业市占率有望翻倍 ................ 31

PPP 迈入2.0 时代，利好运营与资金强者 ................ 34

需求端：新增项目数量放缓，运营属性增强 ..... 34

资金端：利率明年有望边际改善，加强资本金监管大势所趋 ................ 36

供给端：利好技术、运营实力强者，融资成本低者 ............ 37

建议关注：京蓝科技、碧水源、博世科、上海环境、兴蓉环境 ............ 37

工业水：环保政策趋严，工业废水迎来新机遇 ......... 39

工业废水排放量稳中有降，四大行业排放占比接近一半 ..... 39

政策趋严+环保督察，预计总市场空间超700 亿 ................. 40

废水治理为非标需求，技术壁垒较高，竞争格局分散 ......... 42

建议关注：上海洗霸、万邦达 ......... 43

工业气：2018-2020：非电行业千亿市场待起航 ....... 44

提标趋势明显，非电千亿市场待起航 ................ 44

竞争格局：非标订单看技术+胸怀 ... 46

非电行业下游分散，规模效应不显著，对技术要求更高 ............... 46

重视技术创新、成本降低的民企具有先发优势 ............ 48

建议关注：清新环境、龙净环保 ..... 50

风险提示 ............. 51