全球游戏市场增速逐步放缓，游戏龙头股价却屡创新高。目前游戏公司 2017年 PE 估值倍数约为 10-30X 区间，其中行业龙头、平台级公司能有 30X 以上估值，纯研发小厂估值最低仅为 10X 左右。龙头公司今年 30%的预期净利润（Non-GAAP）增速并不能完全解释今年普遍 60%以上的涨幅。海外游戏龙头公司上涨更多是由估值水平提升驱动，而非预期净利润提升。涨幅较大的公司的特点包括：行业龙头、近几年业绩增速稳定、研发能力出众、IP 资源丰富。

一、海外游戏巨头已经进入 PE 驱动股价上涨阶段.......4

1. 海外游戏巨头股价的上行主要由 PE 而非 EPS 提升驱动......4

2. 原主业迎来次世代主机保有量上升，头部 IP 释放销量......7

3. 手游业务有望成增量业务，市场给予高溢价........8

二、巨头时代来临：经典 IP 手游化带来潜在增长点.......9

1. 股价分化明显，原主机和 PC 端游巨头上涨幅度领先于纯手游公司......10

2. 巨头在重度化游戏上优势明显，同时利用资本手段并购手游公司.....10

3. 单个游戏爆款乏力，多个 IP 矩阵才能支撑公司长效发展......12

4. 市场给予端游/页游/主机厂商 IP 手游化预期......14

三、 A 股：竞争格局导致“强者更强”，当前股价上涨主要反映 EPS 提升......15

1. A 股今年同样是大市值公司上涨幅度更大......15

2. 小市值公司的外延溢价消失，大鱼吃小鱼的竞争格局让龙头获利.....16

3. 国内公司更早切入手游领域，端/页游厂商陆续享受这块业绩增量.....18

4. 年初以来 A 股游戏龙头的股价涨幅主要反映预期净利润增速......18

四、后续探讨：成长性逐步兑现或带来估值提升，注重爆款效应.....19

1. 手游市场仍有成长性：头部游戏命中蓝海玩家，轻度玩家持续重度化，中国厂商

的出海竞争力更强.....20

2. 注重爆款效应：短期带来 EPS 和 PE 双升，中长期重估公司价值......22

3. 投资逻辑：分化局面或将延续， 17H2 估值切换有望迎来 PE 提升.....24