政策调控逐步见顶，“因城施策”继续主导市场。去年底至今，根据我们的跟踪，共计33 个城市出台40 多次政策，涉及到落户及人才政策、公积金购房放宽调整、房贷利率下调等多个方面。各地方城市层面的政策边际宽松仍在持续，对地产板块估值修复构成支撑。

一、宏观经济稳中有变，房地产景气度持续下行，各线城市周期位置分化 . 1

（一）房地产行业是我国经济的重要支柱 .. 1

1、房地产业的健康发展对我国经济增长具有重要推动力......... 1

2、房地产经历了快速发展的黄金十五年，未来也将保持10 万亿以上的规模 .... 1

（二）宏观经济稳中有变，下行压力持续加大 ......... 1

1、GDP 增速在2010 年到达高点后进入下行通道 ....... 1

2、CPI 温和上行，2019 面临多重因素重叠 ... 2

（三）3 月份行业基本面呈现复苏态势，但下行格局未见明显拐点 .... 2

1、2019 年行业基本面大概率下行，投资增速料将缓慢下滑 .... 2

2、分层级来看，一二线城市成交逐步筑底回温，三线成交缩量 ........... 3

3、3 月百强房企销售显著回暖 ......... 5

（四）财务分析：营收回升，负债率攀升，ROE 增速回落 ... 6

1、利润表：营业收入增速回升，利润水平保持上行区间......... 6

2、资产负债表：总资产规模加速扩张，杠杆率持续攀升......... 6

3、现金流量表：货币资金创历史新高，现金流净额进一步下滑 ........... 7

4、杜邦分析：ROE 增速回落，销售净利率贡献突出 . 7

5、18 年地产公司业绩总结 . 8

二、房地产行业处于成熟调整期，市场转向中速高质量发展阶段  10

（一）改革开放四十年，中国住房环境发生大变化 ............. 10

1、套户比高达1.13，人均住房面积超过38 平米，住房全面短缺问题基本解决............. 10

2、长期看房地产市场仍具有较大机会，市场从高速将逐步转向中速、高质量发展阶段 ............. 11

3、与发达市场相比，我国房地产市场仍有发展空间  12

（二）政策调控逐步见顶，长效机制推进提速 ....... 12

1、“房住不炒”弱化地产行业投资属性，回归居住属性 ........ 12

2、“精准调控”抑制投机，“因城施策”主导市场 .... 12

3、“长效机制”关键是完善住房供应体系，租购并举 ............ 14

4、房产税立法先行，预计最快2022 年开始征收 ...... 14

5、城镇化进程加速，落户制度放松 ............. 15

（三）行业集中度上升，头部企业间竞争激烈 ....... 15

1、行业集中度不断提升，头部企业重要性提高 ........ 15

2、拿地集中度提升，行业进入门槛高 ......... 16

三、行业面临的问题及建议 ... 16

（一）现存问题  16

1、供求矛盾突出，区域发展不平衡 ............. 16

2、房地产市场供给不足与“房屋空置”并存............ 16

3、房地产行业杠杆率处于高位 ...... 16

4、租售结构不合理，租赁市场活力不足 ..... 16

5、市场集中度偏低，规模经济效益有待提高............ 17

（二）建议及对策 .......... 17

1、健全房地产法律体系、规范市场价格秩序............ 17

2、整顿土地供给市场，破除行政垄断 ......... 17

3、促进供给需求多维度匹配 .......... 17

4、建立“多层次、普惠制”的住房金融制度............ 17

5、推动产业内部整合，寻找企业核心竞争力............ 17

四、房地产行业在资本市场中的发展状况 ......... 18

（一）房企融资受限，融资方式转换，内地房企扎堆香港上市 ........ 18

1、房企股权融资自2010 年之后收紧，IPO 几近停滞，再融资节奏放缓 .......... 18

2、债券融资方式切换 ....... 19

3、房地产行业迎来香港上市潮 ...... 19

（二）房地产行业PE 处于历史较低水平.. 19

1、房地产行业市盈率向上还有一定修复空间............ 19

2、国际估值比较来看，A 股估值处于历史低位，具有较大修复空间 .. 19

（三）房地产板块持仓比例持续提升，龙头配置风格延续 .. 20

1、Q4 基金房地产持仓持续提升，并处于2010 年以来较高位置 ......... 20

2、集中度回落，但仍处于历史较高水平 ..... 20

3、龙头配置风格延续，万科保利配置力度加大 ........ 21

五、投资建议及股票池 .......... 23

（一）投资建议  23

（二）股票池 .... 24

六、风险提示 ........... 24

插 图 目 录 ............. 25

表 格 目 录 ............. 26