我们认为燃料电池产业链尚处在商业化早期，中性看待燃料电池板块。但从资金门槛和技术门槛角度，未来有较高的市场份额和利润空间的企业存在机会，细分板块推荐顺序是燃料电池商用车、加氢站、质子交换膜、燃料电池电堆及系统。

投资摘要 ............................................................................. 3

氢燃料电池的下游应用 ......................................................... 3

燃料电池商用车更易落地，门槛高的核心零部件也值得关注 ............... 4

氢能源中下游产业链：乘用车日韩领先，商用车国内更易落地，关键零部件存在本地化机会 .... 5

主流乘用车企在氢燃料电池的进展：日韩技术领先，美国是最大消费国，我国上汽和长城先发布局 ....................... 5

燃料电池商用车在中国更易落地 ......................................................................... 8

氢燃料电池或以增程器形式与锂电技术长期共存 .............................................. 10

燃料电池系统及核心零部件：膜电极与电堆仍存在较高技术壁垒 .................................... 10

系统成本与规模相关，美国能源部（DOE）预测年产10 万套时成本可至50 美元/千瓦 ............. 13

中国的氢能源经济呈现3+1 的地域性集群分布 .................................. 15

燃料电池汽车销量及渗透率预测：2022 年约1.23 万辆 ............................. 19

附录I：2013-2018 年巴拉德技术许可/转让情况 ....................................... 20

附录II：《新能源汽车推广应用推荐车型目录》燃料电池大巴梳理 ................ 21