需求逐渐企稳，2025 年 Q1 利润增速实现由负转正。具体来看，需求视角， 自 2024 年 9 月底政策逐渐发力以来，宏观景气度底部回升，而微观上市公司层 面全部 A 股（非金融石油石化）2024 年 Q4 与 2025 年 Q1 的累计营收增速分 别录得-0.8%与 0.3%，虽然整体依然明显低于名义 GDP 增速，然而也同样实现 了连续的弱改善，需求结构上看关税的影响在 2025 年 Q1 相对有限，甚至海外 的提前补库行为一定程度上使得外需成为了需求侧的重要拉动项。而映射到盈利 侧，受大规模的折旧与摊销计提影响，2024 年全部 A 股（非金融石油石化）Q4 归母净利润累计增速砸出“深坑”（-13.6%），而 2025 年 Q1 快速回升至 5.3%， 为 2022 年 Q4 以来首次正增长，并在利润率与杠杆率的底部企稳下，2025 年 Q1ROE（TTM）同样实现了边际弱改善。然而供给视角来看，政策刺激与突发 事件（海外补库）驱动的需求侧复苏对其的带动似乎有限，上市公司短期补库与 中期资本开支意愿依然较低，经营信心尚未修复，经营目标逐渐从扩大生产转向 去库回笼现金流。值得一提的是，随着全部 A 股（非金融石油石化）的债务付息 成本不断创下新低且银行业绩逐渐承压，而来自于政府侧的补贴金额增长也逐渐 受制于债务压力而陷入瓶颈，过往传统货币与财政政策（降息与地方政府补贴等） 对上市公司尤其是新兴科技产业与高端制造业的支持范式可能正在迎来转变。