7 月超储率可能已经降至1.1%的低水平。如果与3 月相比较，超储率已经下滑了1%。而去年同期超储率可能增加0.1%。我们通过五因素模型比较了今年3-7 月与19 年同期资金面变化的差异，发现造成超储率下滑的主要原因仍是央行持续回笼流动性。超储率与资金利率的关系并非线性。若市场流动性水平维持高位，准备金需求曲线就会到达平坦区间，此时央行对于利率的调控力度就会下降，资金利率逐步向利率走廊下限逼近。但在央行持续收缩流动性的背景下，超储率维持在较低水平，商业银行的准备金需求得不到满足，这就可能迫使其改变资产负债的规模和结构来调整其准备金需求，准备金需求曲线进入陡峭的区间。因此，超储率偏低的主要后果一是央行对资金利率的控制力度提升，第二会加大资金面的波动率。

1.一周重点：超储率偏低的成因与演化以及对未来资金面的影响 ................................................. 2

1.1 超储率下滑源于央行持续的收缩流动性，财政存款与信贷扩张只是扰动 .................. 2

1.2 偏低的超储率或是央行有意为之，目的是加强对市场利率的控制力度 ...................... 3

1.3 若要将超储率维持在中性水平，到年末仍需1 万亿资金净投放 ............................... 5

1.4 若2.2%作为利率中枢的承诺可信 上周资金利率的升高恐非常态 长端利率或仍将维持震荡 ............... 11

2.货币资金面 ...................................................................................................................................... 12

2.1 公开市场操作 ........................................................................................................ 12

2.2 货币市场................................................................................................................ 13

3.债券市场 .......................................................................................................................................... 15

3.1 利率债 .................................................................................................................... 15

3.2 信用债 .................................................................................................................... 17

3.3 利率衍生品 ............................................................................................................. 19

4.股票市场 .......................................................................................................................................... 21

4.1 资金需求 ................................................................................................................ 21

4.2 资金供给 ................................................................................................................ 22

5.大类资产展望 .................................................................................................................................. 22

5.1 股市 ........................................................................................................................ 22

5.2 债市 ........................................................................................................................ 24

5.3 汇率 ........................................................................................................................ 25

5.4 商品 ........................................................................................................................ 26