企业的经营现金流/盈利、投资、产能存在领先滞后关系。从经营现金流/盈利改善到扩大投资需要一年半左右，从投资建设到固定资产增加需要一年左右。当前我国制造业处于产能扩张周期的底部区域。2015 制造业经营净现金流含量回升，而投资没有如期回升，原因在于资产运营效率和盈利能力下降。2016 年上半年，盈利能力已经回升，供给侧改革有利于资产周转速度提高，8 月份固定资产投资增速有企稳迹象。所以下半年固定资产投资增速有望回升，但是2018 年才会进入产能扩张上升期。我国制造业的库存周期并不明显，2015 年来存货周转率小幅下降。我国制造业的盈利能力呈现周期性波动，当前处于盈利能力上升期，其中2016 年盈利能力大幅上升是因为大宗商品价格反弹。净资产收益率2015 年下降幅度超过毛利率、2016 年上升幅度低于毛利率，原因在于并购导致净资产快速扩张。毛利率与制造业股价表现相关性较高，从毛利率变化趋势看，制造业股价有望持续上涨。

1. 我国制造业处于产能扩张低谷、盈利上升期 .... 4

1.1. 产能周期：产能扩张低谷，2018 年回升 .... 4

1.2. 库存周期：库存高峰期，与毛利率背离 .. 6

1.3. 盈利周期：盈利上升期，产业升级见效 .. 7

1.4. 库存、盈利、产能周期与股价波动关系 .. 9

2. 毛利率上升之谜——产业转型升级 .... 11

2.1. 产业结构转型主导整体长期毛利率变化 ... 11

2.2. 规模效应、R&D 支出、产品价格主导行业毛利率变化 .... 13

3. 资产周转速度下降之谜——非运营资产扩张 .. 16

3.1. 非运营资产扩张导致资产周转率下降 .... 16

3.2. 产能过剩导致固定资产周转速度下降 .... 17

4. 重点行业周期：家具、食品等盈利上升 ... 19

4.1. 化学制品等行业盈利能力有望上升 .. 19

4.2. 重点行业投资、运营和盈利周期 ... 21