周期弱化波幅收敛，消费将进一步向品牌企业集中。目前市场对于经济及外围 不确定性因素的担忧依然存在，我们认为明年的配置应稳字当头，优选业绩更 有保障、增速更为稳健的板块及个股，建议以“抗周期、稳增长”为基准，推 荐的板块优先级为白酒>乳制品>啤酒。随着行业进入存量博弈期，明年两大核 心趋势仍是消费升级和集中度提升。本轮行业增长的周期性将会减弱，不再有 销量的大起大落，行业逐步趋向稳定缓速增长，增长主旋律将由消费升级奏响。

一、周期弱化波幅收敛，品牌聚合龙头致远 ................................................... 5

1.1 波澜微起，稳字为先 .................................................................................................... 5

1.2 增长趋缓存量博弈，消费升级旋律长鸣 ....................................................................... 5

二、名酒抗风险属性强，强挺价能力助力稳健增长 ........................................ 6

2.1 白酒增速换挡，以不变应万变 ..................................................................................... 6

2.2 增长机会点：香型在酱香，品种在名酒，价位在高端 .................................................. 8

2.3 板块分化延续，精选高低两极 ..................................................................................... 9

2.3.1 高端酒：茅五需求旺盛批价坚挺，国窖性价比突出势能形成 10

2.3.2 低端酒：熨平周期淡看扰动，外埠扩张份额收割 12

2.3.3 区域酒：经济基础定义规模，群雄逐鹿诸侯割据 12

2.3.4 次高端：挤压增长竞争激烈，后周期阶段隐含波动 13

2.4 白酒板块建议关注 ...................................................................................................... 14

三、乳制品结构升级收入稳增，竞争维持静待盈利复苏 ............................... 15

3.1 稳定增长，复苏延续 ................................................................................................... 15

3.2 低线城市需求扩容，高端化推动吨价提升 .................................................................. 16

3.3 龙头乳企收割份额，马太效应强者恒强 ...................................................................... 19

3.4 原奶价格温和上涨，竞争胶着盈利承压 ..................................................................... 20

3.5 乳制品板块建议关注 .................................................................................................. 22

四、啤酒吨价提升驱动增长，成本压制减弱利润有望改善 ............................ 22

4.1 行业销量表现平稳，吨价提升构筑长线逻辑 ............................................................... 22

4.2 明年成本压力减缓，企业毛利率有望提升................................................................... 26

4.3 他山之石可攻玉，高端化及控费成为破局之道 .......................................................... 28

4.4 啤酒板块建议关注 ..................................................................................................... 29

五、风险提示 ............................................................................................... 30