黄金需求总体平稳，2010~2017 年复合增速为 2.4%，并于 2017 年达到 4152 吨，其中黄金首饰和投资需求是主导下游领域，占比分别为 53%和 30%。我们分析发现，黄金首饰需求长期和购买力相关，此外和消费习惯也有较大关系，短期价格波动仅导致消费提前或推迟。而投资需求中金条和金币与黄金价格正相关，黄金 ETF 更多体现价格预期，变动也更为灵敏。

一、 黄金简介：从“货币”到“商品”. 6

二、 黄金供需分析：供需增长较为平稳. 7

2.1 需求：黄金首饰和投资是主要领域，中国印度占比较高...7

2.2 矿产金供给稳步增加，回收金趋稳.14

三、 黄金或处于新一轮上涨前奏，未来价格中枢有望抬升... 16

3.1 黄金价格主要由金融属性决定..16

3.2 历史分析：黄金周期伴随经济周期以及货币信号，时间跨度较长..17

3.3 现阶段黄金或处于新一轮周期的前奏...19

四、 投资策略... 21

五、 风险提示... 21

5.1 美国及全球经济向好，避险需求减弱的风险..21

5.2 黄金供给增加的风险..21

5.3 黄金首饰消费偏好下降的风险..21

5.4 贸易战及地缘政治变化的风险..22