上半年全球供需缺口引领了我国出口走强，再加上房地产销售投资表现强劲，上半年经济保持快速修复的状态。值得注意的是，疫后经济的复苏具有不均衡的特征，在经济向趋势回归的过程中，环比动能的减弱是必然的。

一、前言：线索回顾和逻辑展开 ................................................................................................................... 4

二、经济走势回顾：不均衡的复苏 ............................................................................................................... 5

（一）生产端景气度高 ...................................................................................................................................... 5

（二）固定资产投资不平衡 ............................................................................................................................ 5

（三）消费恢复相对偏慢 ................................................................................................................................. 8

（四）出口保持强势 ........................................................................................................................................ 10

三、经济预期重估：复苏动能渐弱 ............................................................................................................. 11

（一）发达国家和发展中国家的免疫落差仍在...................................................................................... 11

（二）海外强复苏支撑出口动能，环比增速4 季度或见顶 ............................................................... 12

（三）地产或逐渐进入下行周期，建安投资提供韧性 ........................................................................ 14

（四）投资预计结构性回升 .......................................................................................................................... 16

（五）消费修复可能需要更长时间 ............................................................................................................. 16

（六）财政后置发力，基建或提速 ............................................................................................................. 17

（七）通胀同比高点或已过，物价压力总体可控 ................................................................................. 18

四、宏观政策走向：趋向正常化 ................................................................................................................. 19

（一）美联储年内或将视就业情况缩减QE ............................................................................................ 19

（二）社融收敛的速度或放缓 ...................................................................................................................... 21

五、大类资产配置建议 .................................................................................................................................... 22

（一）人民币预计保持双向波动，人民币资产吸引力仍强 .............................................................. 22

（二）A 股重在结构性机会 ........................................................................................................................... 24

（三）债市利率难有趋势 ............................................................................................................................... 25

六、风险提示 ...................................................................................................................................................... 25