2018 年上半年行业基本面的演进总结为：1）国际油价超市场预期；2）天然气市场紧张程度进一步超预期；3）炼油盈利高位，乙烯低成本冲击显现； 4）油服需求回暖，但盈利启动迟缓。上半年，石油化工行业整体 ROE 水平继续上行。

1. 投资聚焦 .. 6

2. 原油：国际油价：上行周期（2016~2020 年）三段论 .. 6

2.1. 页岩油蛛网模型打破，三重瓶颈渐显 . 6

2.1.1. 2016 年初~2017 年中页岩油和油价的蛛网模型收敛阶段 .. 6

2.1.2. 瓶颈一：管输瓶颈 .. 7

2.1.3. 瓶颈二：人力瓶颈 .. 8

2.1.4. 瓶颈三：出口终端瓶颈 .. 9

2.2. 大国博弈的着力点，在于沙特剩余产能 .. 9

2.2.1. 沙特的财政平衡油价在70 美金/桶 ... 9

2.2.2. 美国需要在伊朗问题和油价中寻求平衡 ... 10

2.2.3. 沙特的实际剩余产能存疑 . 11

2.3. 长周期投资不足的影响何时体现？ ... 12

2.3.1. 靠页岩油维持全球供给增长不可持续 .. 12

2.3.2. 上一轮投资热潮的产量预计于2020 年达峰 .. 13

3. 天然气：定价机制创造套利空间 ... 14

3.1. 对于“气荒”的反思：问题出在价格机制上 ... 14

3.1.1. “煤改气”是导火索 . 14

3.1.2. 深层次原因在价格机制上 . 15

3.2. 国内供需展望：季节性供不应求将是常态，补缺依靠LNG .. 15

3.2.1. 需求端：“煤改气”主旋律不变，天然气替代优势显现 ... 16

3.2.2. 供给端：国产气增速有限，进口LNG 是未来的主力 .. 18

3.3. 国际LNG 价格跟随油价走高 . 20

3.4. LNG 进口盈利仍较乐观，关键看液态销售比例 .. 21

4. 成品油：全球供需保持偏紧，国内油品面临过剩压力 . 22

4.1. 全球：供需格局良好，关注2020 年船燃新规利好需求 ... 22

4.2. 国内：成品油市场面临过剩，民营炼化崛起，地炼淘汰整合 . 22

4.3. 裂解价差：国际裂解价差与油价反向波动，国内平稳 .. 23

5. 化工品：上行周期中后段，关注结构性机会 ... 24

5.1. 芳烃-聚酯产业链：2018 下半年进入景气持续期 ... 24

5.1.1. 涤纶长丝：需求再超预期，高景气具有持续性 . 25

5.1.2. PTA：供需关系18/19 年向好 ... 25

5.1.3. PX：2019 年供给压力加大，厂商将比拼产业链配套 ... 26

5.2. 烯烃产业链：轻质化已到来，风险与机会并存 . 26

5.2.1. 乙烯全球供紧平衡，国内趋宽松 .. 26

5.2.2. 美国乙烷路线低成本路线冲击明显 . 27

5.2.3. 未来乙烯的安全边际来自原料路线 . 28

5.3. 醋酸：高盈利可持续，短期关注新产能投放影响 ... 28

5.3.1. 醋酸高盈利正当时 ... 28

5.3.2. 醋酸需求增长平稳，下游对于高价原料接受程度尚可... 29

5.3.3. 供给端关注下半年新产能影响，19/20 年将进入产能真空期 .. 29

5.4. 甲醇：关注气荒下的投资机会 . 30

5.4.1. 需求端：MTO 成为甲醇市场增长的主要驱动力 ... 30

5.4.2. 供给端：过剩情况略有修复 .. 31

5.4.3. 原料端：煤制甲醇成本优势明显，气荒将推高冬季甲醇价格 . 31

6. 投资观点 ... 32

6.1. 2018 年下半年继续重点配置石化板块 . 32

6.2. 重点上市公司推荐 ... 33

6.2.1. 中国石化：现金奶牛初具雏形 . 33

6.2.2. 中国石油股份（H）：高油价弹性，低PB 估值 .. 34

6.2.3. 荣盛石化：PTA 渐成产业链优势环节， 浙石化开启新一轮成长 ... 35

6.2.4. 恒力股份：聚酯翘楚，炼化新星 .. 36

6.2.5. 恒逸石化：2018 看PTA 超预期，2019 看文莱炼油项目贡献 . 37

6.2.6. 广汇能源：拐点已至，项目投产步入成长新周期 ... 37

6.2.7. 华谊集团：甲醇高景气，醋酸强复苏，18 年业绩有望迎拐点 .. 38

6.2.8. 卫星石化：烯烃原料轻质化大势所趋，公司勇立潮头... 39

6.2.9. 海油工程：油价复苏，业绩有望触底回升 .. 40

6.2.10. 中海油服：受益油价复苏和资本开支增加，作业量有望不断提升。 .. 41

6.2.11. 中曼石油：一体化协同发展，订单平稳过渡 . 41