政策扶持连锁药房、连锁药房集采价格优势、药师人才充足等因素推动美国零售药房行业集中度提升，整合过程当中体现出“先整合单体药房后中小连锁”、“整合步伐持续稳定”等特征。三巨头顺势整合扩张纽约州、德州、加州等高潜力市场，业绩成长持续高于行业，龙头效应显现（1993年-2015年CVS、Walgreens、RiteAid销售年复合增长分别为17.15%、13.90%、9.75%，远高于行业5.58%年复合增长）。

1.中美日零售药店行业发展路径对比........5

1.1中美日零售药店行业状况多维度梳理.......5

1.2海外经验借鉴思路：日本历史鉴处方外流，美国经验观整合趋势........5

2.美国零售药房行业经历“监管空白期”、“立法规范期”、“行业整合期”三大阶段.....6

2.1美国零售药房领域立法规范期（1900年-1990年），连锁化率提升为主.....7

2.2美国零售药房领域行业整合期（1990年-至今），行业集中度提升为主.....8

3.从财务视角剖析美国零售药房三巨头的异同......10

3.1三巨头顺应行业趋势，门店和营收规模持续扩张，销售处方药为主....10

3.1.1三巨头营收规模&门店数量迅速扩张，单店营收持续增长，CVS表现最优.....10

3.2.2三巨头的股价上涨增幅与业绩增长基本保持同步，Walgreens收益率最高....11

3.3.3三巨头均形成销售处方药为主，非处方药和其他商品为辅的营收结构，其中CVS处方

药营收占比最高.......12

3.2CVS重点布局PBM业务，CVS、Walgreens的管理和盈利优于RiteAid......13

3.2.1CVS重点布局PBM业务，导致整体毛利率低于Walgreens和RiteAid......13

3.2.2CVS与Walgreens管理和控费能力优于RiteAid.....14

3.2.3得益于出色的管理，CVS、Walgreens的盈利水平优于RiteAid.....14

3.3美国零售药房三巨头的综合比对：CVS、Walgreens的发展整体优于RiteAid....15

4.美国零售药房行业并购和企业管理经验........15

4.1行业端经验：行业整合呈现“先单体后连锁”特征，整合步伐持续平稳.....15

4.2企业端经验：扩展重点区域、提高利润空间、形成品牌粘性、控制采购成本...17

5.借鉴美国经验研判国内零售药房行业整合趋势.....20

5.1美国行业整合经验“整合先单体后连锁”在国内的验证......20

5.2美国经验“龙头竞争优势日益明显，整合步伐持续稳健”在国内的验证......21

5.3美国经验“具备优秀整合属性的龙头药房特征”：销售规模与利润空间......25

6.美国零售药房行业估值研究与对比借鉴：......27

6.1鉴于长期受益于整合和竞争优势越发明显，美国零售药房巨头长期享受估值溢价....27

6.2国内零售药房龙头持续受益且优势日益明显，理应享受估值溢价......28

6.3国内零售药房行业趋势判断及A股投资标的精选：......28

7.风险提示..........30