行情回顾：板块H1 表现亮眼，内部子板块出现分化，防御性凸显获资金青睐。截至5 月29 日，申万食品饮料指数自年初上涨14%，跑赢沪深300 19pct，位居申万28 个一级行业第2 位。食品综合、肉制品、调味发酵品子板块自疫情爆发初期显著跑赢大盘，啤酒、白酒自3 月底-4 月初反弹。外资食饮板块话语权较大，且食饮板块持仓比例也居首位。

1、食品饮料板块上半年行情回顾 ..................................................................................... 6

1.1 行情：板块H1 表现亮眼，3 月中下旬起强势跑赢大盘 ........................................... 6

1.2 资金：外资流入仍是大趋势，食品饮料受青睐......................................................... 7

1.3 估值：板块估值有一定支撑，从PEG 角度看并未明显偏高 ................................... 9

2、基本面逐季改善主线：啤酒、卤制品、乳制品 ....................................................... 10

2.1 啤酒：H2 旺季可期，结构升级大势所趋提振板块盈利能力 ................................. 10

2.1.1 Q1 打击较大仅为短期影响，终端复苏进行时 ...................................................... 10

2.1.2 存量竞争时代，寡头垄断格局已定 ....................................................................... 12

2.1.3 直接提价+结构升级为啤酒行业开启新纪元 ......................................................... 13

2.2 卤制品：转危为机，龙头逆势扩张 .......................................................................... 19

2.2.1 卤制品线下渠道为主，疫情期受冲击 ................................................................... 19

2.2.2 卤制品是典型的“快而散”行业，加盟助力龙头快速扩张 ............................... 19

2.3 乳制品：动销恢复良好，巴氏奶有望迎风口 .......................................................... 22

2.3.1 Q1 板块受疫情打击明显，4 月起终端动销已逐步恢复 ....................................... 22

2.3.2 常温奶双寡头格局稳定，低温奶高速增长 ........................................................... 23

3、疫情催化习惯养成主线：速冻食品、休闲零食 ....................................................... 25

3.1 速冻食品：“懒人经济”按下加速键，餐饮业态变迁打开行业空间 ..................... 25

3.2 休闲食品：“宅家休闲”养成中，小零食蕴含大机会 ............................................. 30

3.2.1 疫情下宅家刺激零食线上需求激增，每日坚果销售火爆 ................................... 30

3.2.2 万亿市场待掘金，集中度上升空间大 ................................................................... 31

4、稳健价值主线: 需求刚性下业绩增长稳定,龙头手握定价权 ................................... 35

4.1 高端白酒：抗压能力再次验证,供不应求格局有望长期存在 .................................. 35

4.1.1 端午旺季动销可期，逆周期调控+新基建有望刺激白酒需求 ............................. 35

4.1.2 大众消费崛起叠加消费升级助力高端酒扩容，格局稳固的优选赛道 ............... 37

4.2 基础调味品：B 端潜力大、壁垒高,C 端需求确定性强 .......................................... 43

4.2.1 受益于C 端需求旺盛及龙头强渠道能力,板块整体受疫情打击较小 .................. 43

4.2.2 家庭端稳中有升，餐饮端长期受益下游发展，疫情加速行业集中 ................... 43

4.2.3 酱油：一超多强格局稳固，龙头强者愈强 ........................................................... 47

5、投资建议及风险因素 ................................................................................................... 52

5.1 投资建议 ...................................................................................................................... 52

5.2 风险因素 ...................................................................................................................... 52