AI 发展进入深水区，场景落地和商业变现是核心，但前景广阔。过去十年全球人工智能发展迅速，中美领跑。从融资情况看中国 AI 资本市场短期遇冷。我们认为早期对于人工智能行业回报周期过于乐观，以及市场对当前创业型 AI 公司商业变现模式存疑是近两年资本市场遇冷的主要原因。深度算法迟迟未突破，实战落地场景分散、产品标准化程度低，人力成本高，道德伦理等原因使 AI 算法公司的商业模式和变现能力受到挑战，但市场空间广阔。AI 市场主要构成有 AI 芯片、硬件、软件等，我们测算到 2025 年，AI芯片市场规模约 200 亿美元，硬件约 206 亿美元，加上对应软件与服务，总体 AI 市场规模有望超千亿美元。5G、云计算等技术进步推动 AI 协同发展，深度学习框架作为战略制高点同样具备国产化替代机遇，更多的 AI 人才供给或降低人力成本。多因素为行业带来结构性变化，或引发行业拐点前臵。

1. 人工智能产业进入深水区，技术发展推动场景化落地...............................4
1.1 政策、技术、资本三轮驱动行业发展，中美领跑................................... 4
1.2 行业发展进入深水区，商业模式为主要瓶颈.......................................... 7
1.3 风物长宜放眼量，长期看 AI 市场空间广阔............................................ 8
2. 主要行业参与者商业模式多样化，各有侧重.............................................9
2.1 综合解决方案提供商：软硬一体，场景为王.......................................... 9
2.2 互联网公司：数据资料变现，推荐算法为主........................................ 18
2.3 云计算巨头：引领前沿技术，防御型作战为主 .................................... 20
3. 商业模式决定财务表现，长期盈利能力值得关注....................................21
3.1 营收结构的差异导致行业内部盈利状况悬殊........................................ 21
3.2 期间费用管控加强，研发投入争相加码............................................... 24
3.3 客户结构影响公司营运能力 ................................................................ 27
4. 投资建议与估值...................................................................................... 28
4.1 AI 行业关注重点及催化因素 ................................................................ 28
4.2 估值建议 ............................................................................................ 28
4.3 主要推荐标的 ..................................................................................... 30
5. 风险提示................................................................................................. 30