以 2 019 收入绝对数为基准横向比较，线下场景逐步放开后 ，线下广告恢复 线下游艺娱乐（街机）＞线下电影；线上广告与游戏相对不受线下场景受阻 影响，更多反应用户需求与消费能力。 展望 2023 年，我们认为线上娱乐如游戏、互联网有望跟随宏观周 期迎来景气 度修复。线下则有望同时迎来流量场景与景气度同步向上。 广告线下侧主要推荐分众、建议关注兆讯；线上侧 关注 腾讯、芒果、快手有望 间接受益。 电影具体公司建议关注中国电影、万达电影、博纳影业、光线传媒。 线下游艺娱乐建议关注华立科技。线上游戏推荐腾讯、网易、三七、吉比特； 建议关注恺英网络、心动公司。

一、简单回顾中美日疫情回顾，不同放开 路径下的恢复情形 7

（一）美国日本，疫情一波三折；防疫政策逐步放松至放开 7

（二）我国态势：防疫压力从紧到松到紧（ 2020~2022 ），二十条后进入 “ 区间8

二、广告行业：复苏确定性强，线下场景直接受益于“ reopen”；线上关注景气度复苏 9

（一）美、日头部广告公司相较疫前已实现收入增长，线上巨头受宏观景气度需求波动，线下受宏观需求于场景修复双重影响 9

（二）中国广告，从 2021 的率先恢复到 2022 的 二次冲击 ””，看好 2023 的再次复苏11

（三）横向比较三年广告表现 ：线上广告紧受益 于经济景气度，线下广告受线下场景与景气度双影响 11

三、电影行业：全球恢复较为缓慢，供需双弱格局扭转仍需时间 13

（一）美日韩电影行业复苏不易，美国电影供给相较疫前仍处低位。 13

（二）中国电影行业场景收紧再次承压， 2022 再次落至低位；看好 2023 年迎来复苏 14

四、游戏娱乐业：线上游戏体现需求程度变化，线下游艺厅呈现复苏态势 15

（一）海外线上游戏公司：从快速增长到放缓， ，“ARPU 值 或才是当前重点 15

1、 放开 前受益于放水刺激， 放开后 增速逐步放缓 15

2、 以 “ 产品数据为例：宅红利早已度过，消费力为主导 16

（二）海外线下游艺公司：线下游艺信心逐步恢复，日本游戏厅基本恢复至疫前水平 16

五、风险提示 18