泡泡玛特是中国最大且增长最快的潮流玩具公司，引领及推进了潮流玩具文化在中国的大规模商业化。我们认为泡泡玛特是一家兼具消费属性和文化内容属性的IP 运营公司。1）从行业看，公司在潮玩零售市场的国内市占率排名第一，渗透率较低，且IP 授权市场发展仍处于早期阶段；2）从产品端看，公司爆款自有IP“Molly”、独家IP“PUCKY”占19 年营收比重分别为27.1%和18.7%，公司对IP 源头深度把控，部分产品已经具备极强品牌溢价；3）从用户端看，公司把握Z 世代消费心理，线上线下多年探索，走出盲盒零售商业路径；4）从销售渠道看，公司线下渠道是核心销售来源，同时线上销售排名靠前，并加强会员体系搭建。

公司概览：迅猛发展的潮玩第一股 . 5

公司核心优势及产业链：增长最快，布局完善 . 5

发展历程：十年历程铸就潮玩第一股 .. 5

股权结构：股权集中，高管深耕行业多年 ........ 6

行业：行业高景气，公司市占率第一 .......... 8

泛娱乐市场：实物商品是泛娱乐行业中增长最快的细分领域 ..... 8

潮玩行业及竞争格局：行业处于早期阶段，公司市占率最高 ..... 9

IP 授权和IP 改编：中国孕育新机，市场稳健增长 ...... 10

产品及用户：IP 全产业链运营，用户全渠道维护 .. 11

IP 运营：包括IP 自主产品开发、第三方和其他 ..........11

IP 创作：IP 来源于艺术家、内部团队和IP 供应商 ..... 13

用户端：线上订制会员计划，推出葩趣社区，线下举办展会 ... 14

销售渠道：线下零售为核心，各渠道增长迅速 .................... 15

机器人商店：推出创新无人收银机器人商店以扩大客户范围 ... 16

线上渠道：线上渠道迅猛增长，天猫旗舰店收入在模玩排名第一 ......... 16

批发渠道：凭借经销商和南京金鹰泡泡玛特不断拓宽市场 ....... 17

财务数据：业绩增长迅猛，盈利能力稳步提升 ....... 18

业绩和盈利能力分析 ............ 18

成本和费用率分析 .. 18

现金流和周转率 ...... 19

投资建议：推荐泡泡玛特和A 股相关标的  20

泡泡玛特兼具消费属性和文化内容属性，具备长期投资价值 ... 20

奥飞娱乐：基于IP 运营的全产业链动漫帝国，将迎发展新阶段 ........... 21

金科文化：围绕超级IP“汤姆猫”，进行多维度线上线下深度变现.......... 21

恒信东方:依托儿童产业链和底层技术切入IP 内容制作 ........... 22

金运激光：下游切入上游IP 衍生品，具备技术、渠道优势 ..... 23

风险提示 ............ 24

对单一IP 产品的依赖性风险  24

知识产权保护风险 .. 24

线下零售店持续增长的风险 . 24

国信证券投资评级 ........... 26

分析师承诺 ........ 26

风险提示 ............ 26

证券投资咨询业务的说明  26