政策方向与行业趋势：促进居民消费升级、培育新消费成为“十四五” 时期政策的主题，年内政策旨在引导未来国内消费健康、高质量发展； 针对内需市场，深化供给侧改革以满足当下的消费需求，持续扩大优质 消费品、中高端产品供给，提升自主品牌影响力和竞争力。后疫情时代 消费增速逐步恢复，可选升级类（烟酒、化妆品、珠宝）景气度更高。 上半年政策更关注进一步释放消费潜力，促进消费持续恢复，提质的同 时兼顾稳住消费基本盘，进一步夯实消费高质量发展基础。

一、研究框架及分析范围：遵循产业链逻辑构建投资体系 ............................................ 3

（一）消费品零售行业研究覆盖产业链中上游品牌商和下游渠道商两大环节 .................................. 3

（二）年内方向型政策梳理：满足居民的美好生活需求，兼顾“稳住消费基本盘”与“促进消费恢复、升级” .... 4

（三）行业当前状态与趋势：面对疫情反复，生活必需类消费韧性更强，升级类消费弹性波动更大 .............. 8

二、市场方向研判：升级背景下的可选消费板块有望享受业绩与估值的双击 ........................... 15

（一）估值层面：个护用品与母婴连锁两大板块表现持续亮眼，超市与化妆品处于低估值区间 ................. 17

（二）业绩层面：21 年可选类消费与政策加持行业表现突出，22 年一季度必选消费相关行业韧性较强 .......... 18

（三）资金层面：免税、化妆品、酒类连锁板块机构预期一致，电商及代运营、超市行业配置各异 ............. 19

（四）结论：21 年高景气度与业绩改善占上风，22 年全年看好业绩持续提振与估值提升带来的双击 ............ 20

三、投资主线：维持聚焦消费升级中的“专精特新” ............................................... 21

（一）酒类连锁：深耕酒类终端消费市场下游保真，针对升级类消费有效把握上游选品 ....................... 23

（二）化妆品：把握功能性护肤细分赛道与消费升级红利，看好强营销、精产品、树品牌的优质国牌 ........... 29

（三）个人护理：代工企业与品牌商同进步，卫生安全意识与消费水平提升共促产品迭代升级 ................. 39

四、投资展望与推荐标的：短期看好高韧性必需消费，中长期建议关注确定性高和稳定性强的优质标的 .... 47

五、风险提示 ................................................................................ 49

六、附录 .................................................................................... 49