生活垃圾资源化潜力达四千亿级，前端分类困境亟需解决。受制于居民自主分类意识弱、难监管等痛点，大部分生活垃圾当前依旧混扔混运，最终通过焚烧等无害化方式处置。2021 年全国共有3 亿余吨生活垃圾被无害化处置，结合各类废物结构占比及再生价值，我们测算生活垃圾通过有效分类能提供4588 亿元再生资源增量价值。参考美国固废龙头WM.N，通过“到户收取”模式覆盖北美2000 万户居民垃圾分类并且市值已达629 亿美元，国内生活垃圾资源化潜力值得关注。

一、万亿级“无废城市”市场，聚焦资源回收利用 ................................................................ 6
（一）“无废城市”建设高峰期开启，百座重点城市全面铺开 ...................................... 6
（二）“无废城市”数万亿级空间迸发，“资源化”环节为核心 ....................................... 8
（三）固废“资源化率”仍需提高，生活垃圾回收利用率不足二成 ............................... 9
二、生活垃圾“价值千金”，垃圾分类困境亟需突破 ........................................................... 11
（一）生活垃圾蕴含4000 亿资源化潜力，“火中取栗”更待何时 .............................. 11
（二）前端垃圾有效分类为“资源化”前提，当前三大痛点亟需突破 ......................... 13
（三）他山之石：“日本模式”为终局，美国“到户模式”更值得借鉴 .......................... 15
三、垃圾分类亮眼尝试，“虎哥模式”裂变期将至 .............................................................. 18
（一）虎哥模式：垃圾版“菜鸟驿站”，居民垃圾回收体系标杆 ................................ 18
（二）解决居民、政府、物业三大环节痛点，虎哥模式优势显著 ........................... 19
（三）虎哥模式垃圾分类成效显著，规模效应助力快速裂变期开启 ........................ 22
（四）大地海洋——定增收购虎哥环境，纵深布局“无废城市” ................................ 25
四、“无废城市”布局加速，固废一张网建设铺开 .............................................................. 26
（一）基本完成“去填埋”历史使命，并购整合加速龙头市占率提升 ......................... 26
（二）存量资产造血能力优异，自由现金流转正窗口期已至 ................................... 29
（三）业绩底部反转逻辑明确，“无废城市”+新能源布局打开成长上限 ................... 30
（四）重点推荐：瀚蓝环境+三峰环境+旺能环境等 ................................................. 32
五、风险提示 .................................................................................................................... 34