网络游戏行业早于2018 年起进入强监管阶段，“防止未成年人沉迷网络游戏”及“游戏内容审核”一直为监管重点，并持续升级。今年 为互联网监管大年，游戏行业史上最严防沉迷措施已于8 月落地，但连续两个月未如常公布版号审批加深了市场忧虑。我们认为行业监 管仍有升级空间，政策风险依然是近期焦点，部分游戏企业面临阵痛在所难免，预期版号发放长期暂停的可能性较低，新一批版号下放 或内容审批细则落地将会是市场情绪拐点。综上，短期角度来看，给予游戏行业“中性”评级；但从长期角度，我们认为游戏作为文化 输出的重点行业之一，将继续遵循监管初衷往高质量方向发展，出海掘金正逢时，蕴藏个企机遇的渠道变革一触即发，“云游戏”、 “元宇宙”或是打开巨大空间的突破口。首次覆盖五家值得跟踪的港股纯游戏公司，当前偏好为：对单一产品依赖较小且储备丰富的中 国领先IP 游戏研运一体发行商中手游（302 HK）（“买入”）> 潜在爆款即将上线的MMORPG 精品制造王者祖龙娱乐（9990 HK）（“增 持”）> 持续加大投入的渠道变革者心动公司（2400 HK）（“增持”）>重磅游戏有望发力的全球化布局领先企业IGG（799 HK）（“中 性”）、重磅游戏即将上线的女性向赛道领先企业友谊时光（6820 HK）（“中性”）。

监管升级忧虑下，如何看待移动游戏投资？ ................................................................................................ 7

如何看待监管升级？ ..................................................................................................................................... 9

市场在担忧什么？ ................................................................................................................................................. 9

监管升级：变的是细则，不变的是方向 .............................................................................................................. 9

强监管的影响 ....................................................................................................................................................... 11

用户红利消失、强监管下，移动游戏市场增长如何持续？ ........................................................................ 12

用户迁移红利结束，增长主要动力转为用户付费增加 .................................................................................... 12

精品化已见成效并将持续，用户付费提升仍会继续 ........................................................................................ 13

尽管短期内难迎新一轮用户高增长，但未来爆发因素已初步显现 ................................................................ 15

“元宇宙”初步发展与畅想 ................................................................................................................................ 16

中国移动游戏企业将迎哪些机遇？ .............................................................................................................. 17

游戏出海拓宽市场空间，将是中国移动游戏企业增长重要驱动力 ................................................................ 17

产业链参与者及议价能力正发生变化，存在重分市场机遇 ............................................................................ 18

行业龙头具竞争优势，但第二梯队厂商仍存高增长机遇 ................................................................................ 19

投资策略 ....................................................................................................................................................... 21

中手游（302 HK） ........................................................................................................................................ 23

投资要点一：丰富知名IP 支持优质游戏储备持续扩充 ................................................................................... 24

投资要点二：强大发行+扩大研发，契合游戏精品化趋势 .............................................................................. 29

财务分析及盈利预测 ........................................................................................................................................... 34

估值分析及投资建议 ........................................................................................................................................... 38

公司简介 ............................................................................................................................................................... 40

风险提示 ............................................................................................................................................................... 42

历史建议和目标价 ............................................................................................................................................... 43

心动公司（2400 HK） ................................................................................................................................... 44

投资要点一：TAPTAP 平台潜在商业价值巨大 .................................................................................................. 45

投资要点二：TAPTAP 平台用户增长动因充沛 .................................................................................................. 47

投资要点三：游戏储备丰富，期待自研游戏表现 ............................................................................................ 54

财务分析及盈利预测 ........................................................................................................................................... 55

估值分析及投资建议 ........................................................................................................................................... 59

公司简介 ............................................................................................................................................................... 61

风险提示 ............................................................................................................................................................... 63

历史建议和目标价 ............................................................................................................................................... 64

祖龙娱乐（9990 HK） ................................................................................................................................... 65

投资要点一：精品制造王者 ................................................................................................................................ 66

投资要点二：硬核研发，为产品精品化奠定核心优势 .................................................................................... 68

投资要点三：未来产品线充足，静待大作诞生 ................................................................................................ 70

财务分析及盈利预测 ........................................................................................................................................... 72

估值分析及投资建议 ........................................................................................................................................... 75

公司简介 ............................................................................................................................................................... 77

风险提示 ............................................................................................................................................................... 79

历史建议和目标价 ............................................................................................................................................... 80

公司及行业评级定义 .................................................................................................................................... 81

重要声明 ....................................................................................................................................................... 82