供给过剩是核心矛盾： 2011 年新增产能集中投放，2012 年欧盟补贴调整减缓需求增速， 导致更长周期的供给出清，光伏供需错配严重。2019-2020 年产能扩张加速，过剩问题显现，新冠疫情触发了需求弱化的黑天鹅，加剧供给过剩矛盾。

1. 光伏装机在周期波动中成长 .............................................................................. 3

2. 2006-2009 年周期复盘 ....................................................................................... 4

2.1. 政策驱动因素................................................................................................................................4

2.2. 硅料暴利下产能加速扩张............................................................................................................5

2.3. 周期总结........................................................................................................................................5

3. 2010-2013 年危机复盘 ....................................................................................... 6

3.1. 多晶硅价格为行业景气度指标....................................................................................................7

3.2. 股价下跌与产业链价格下跌的关系............................................................................................8

3.3. 价格底部的形成与见底信号........................................................................................................9

3.4. 政策影响依旧是周期重要因素..................................................................................................16

3.5. 周期底部加速龙头企业与新技术的更迭..................................................................................17

4. 2018 年“531”-2019 年，需求急跌急起，进入平价周期 .................................. 19

4.1. 产能利用率下降，龙头巩固优势..............................................................................................19

4.2. 单晶渗透率加速提升..................................................................................................................20

4.3. 海外需求快速转暖，企业盈利恢复..........................................................................................21

4.4. 国内产量占比持续提升..............................................................................................................22

5. 2020 年光伏疫情对产业链影响........................................................................ 23

5.1. 产业链各环节供需分析..............................................................................................................24

5.2. 龙头格局持续优化，抗风险能力增强......................................................................................26

6. 推荐标的 .......................................................................................................... 27

7. 风险提示 .......................................................................................................... 27