水电公司因“现金牛”而受市场关注，站在当前时点按照各公司公开规划展 望水电公司2023-35 年归母净利润增速和现金流充裕度，我们测算利润 CAGR 雅砻江水电（7.4%）由于拥有更高新能源投资而更高，现金流充裕 度角度长江电力具有显著优势。分红角度，推荐长江电力，我们测算2024E 股息率4.2%，充裕现金流蕴含较大分红潜力；估值性价比角度，推荐川投 能源/国投电力，我们测算2024E PE 仅12.0/11.1x；看涨云南省内水电市场 化电价、期待十五五分红比例提升，推荐华能水电。

行情复盘：.................................................................................................................................................................... 4

相对收益分析 ........................................................................................................................................................ 4

截至2023 年12 月18 日，水电板块超额收益16.36%，仅次于核电 ........................................................... 4

水电个股中，华能水电后来居上，拔得头筹 ................................................................................................. 5

水电估值分析 ........................................................................................................................................................ 6

外资持股情况 ........................................................................................................................................................ 9

多维度探索水电业绩增长动能 .................................................................................................................................... 10

收入端 ................................................................................................................................................................. 10

产能端增长：雅砻江看十五五，华能水电十四五末仍有增长，投产高峰在十六五 ..................................... 10

发电能力：短期看今年蓄能增长和明年来水改善，长期看联合调度增发电量增长潜力 .............................. 11

上网电价：看好云南/四川省内市场化电价在电力供需偏紧背景下走势 ....................................................... 12

成本费用端 .......................................................................................................................................................... 13

成本：机电设备折旧到期有望大幅增厚利润 ............................................................................................... 13

费用：存量水电站财务费用有望持续下降 ................................................................................................... 17

展望至2035 年，利润增速和分红潜力如何？ ............................................................................................................ 18

FCFE 充裕度：长江电力2027 开始显著高且稳定，雅砻江水电方差小 ............................................................. 19

风险提示.............................................................................................................................................................. 23