新能源汽车产业与新能源产业同为补贴驱动的行业，所处阶段不同。参考风电和光伏行业发展路径，我们认为政策波动下不同环节的利润分布差异显著，行业龙头有望在需求回升时利润反转，穿越牛熊。我们认为19 年或为新能源车中游业绩增速的低点，中游龙头有望在2020 年随国内外需求快速提升迎来戴维斯双击。我们从成长性、集中度、天花板、全球化四因子看行业龙头基因，推荐宁德时代、当升科技，关注璞泰来、天赐材料、嘉元科技、三花智控和先导智能。

从风光行业十年复盘看新能源汽车行业所处阶段 .............................................................. 4

他山之石：新能源车与风光行业的异同 ..................................................................... 4

行业复盘：政策扶持叠加技术进步，行业螺旋式上升 ............................................... 4

行情复盘：风光板块龙头已现，新能源汽车领涨标的未定 ........................................ 5

结论：降价洗出真龙头，制造龙头享高估值溢价 ...................................................... 7

寻找新能源汽车产业链阿尔法 ........................................................................................... 8

驱动力：政策鼓励为前期重点，产业链数据重要性逐渐显现 .................................... 8

抽丝剥茧，探究产业链各环节差异 ............................................................................ 9

产品：从财务数据看上、中、下游产品差异化 .................................................. 9

成本：从组成结构/生产制造看成本差异化 ...................................................... 11

左侧狙击：行业稳步向上，龙头优势明显 ............................................................... 13

牛股挖掘：精选维度，四因子看行业龙头基因 ........................................................ 17

成长性：预计钴、电解液盈利能力或最先于2020 年步入恢复通道 ................ 17

天花板：细分市场需求决定龙头市值空间 ....................................................... 18

集中度：三元材料/隔膜环节或存在逆袭机会 ................................................... 19

全球化：国内劣势环节潜在业绩弹性或更大 .................................................... 19

投资建议：抱紧龙头，布局反转 ............................................................................. 20

白马股分析：宁德时代的核心竞争力 .............................................................................. 21

出身：脱胎于ATL，两次淬炼形成技术创新驱动的基因 ......................................... 21

产业链布局策略：配方输出+代工模式 .................................................................... 21

客户：国内客户体系成熟，海外市占率有望提升 .................................................... 22

国内：三级客户体系，进可攻退可守 .............................................................. 22

海外：车企加速电动化，2025 年宁德时代海外市占率有望达到20% ............. 23

盈利能力：动力电池环节有较强的盈利能力 ........................................................... 23

小结：高话语权叠加强盈利能力，产能扩张推进无忧 ............................................. 24

风险提示 .................................................................................................................. 25