①运动存货周转率为前瞻指标反映收入降速或提速，下行/上行期领先2~3/1 个季度，休闲则因短交期、快反、DTC 占比高，前瞻性较弱。②运动品牌主动去库需4~5 个季度，预计23H2 库存周期切换至被动去库/主动补库。成品制造商业绩领先海外运动1 个季度修复，因此23Q2-Q3 业绩有望迎边际改善，预计股价先于业绩修复。产业链维度，上游与成品业绩和股价的修复节奏基本一致，但棉价上行周期，上游业绩和股价修复弹性更大，近年成品股价反弹弹性增强。因此短期优先布局负面预期消化较充分、估值处底部、经营韧性更强的成品制造。23H2 流动性修复叠加新棉上市期，建议择机布局与棉价周期强相关的弹性上游标的

现状：海外零售承压库存高企，制造出口降速 ............................................................................. 5
复盘一：国内成品制造商何时迎边际改善？ ................................................................................. 7
复盘二：制造产业链复苏节奏与弹性差异？ ............................................................................... 13