新冠疫情对行业的短期冲击不改变长期趋势。由于当前与2003 年SARS 期间经济与行业所处的周期位置和政策背景差异较大，新冠疫情对行业的短期冲击大概率大于2003 年，但短期冲击不改长期趋势，房地产需求可能延后但不会消失。疫情冲击使我国经济和地产行业稳态局面被打破，对此后续政策的弹性有望扩大。

一、宏观经济稳中有变，房地产景气度下行趋势未见明显拐点，各线城市继续分化 .................. 1

（一）房地产行业是我国经济的重要支柱 .......... 1

1、房地产业的健康发展对我国经济增长具有重要推动力 .......... 1

2、房地产经历了快速发展的黄金十五年，未来也将保持10 万亿以上的规模 . 1

（二）新冠疫情对行业的短期冲击不改变长期趋势 .................. 1

1、对比2003 年，新冠疫情对行业的短期冲击可能更大 ............ 1

2、新冠疫情短期对行业的短期冲击不改长期趋势，政策弹性有望扩大 ........... 3

（三）2019 年销售平稳收官，竣工增速如期回正 ..................... 3

1、2019 年销售韧性强，投资超预期，施工持续修复 ... 3

2.各城市库存分化显著，风险下沉到三四线 ................... 6

3、三线土地溢价率在连续下降三个月之后首次回升 .... 7

（四）财务分析：营收增速回落，杠杆率维稳，货币资金下降 ............ 8

1、利润表：营业收入、利润维持正增长，结转不均导致业绩增速回落 ........... 8

2、资产负债表：总资产规模增速回落，杠杆率水平维持稳定 .. 9

3、现金流量表：货币资金下降，融资环境收紧下房企筹资能力受到考验 ....... 9

4、杜邦分析：ROE 小规模增加 ............. 10

5、地产股年报业绩预告：主流地产公司业绩普遍高增 ............ 11

二、房地产行业处于成熟调整期，市场转向中速高质量发展阶段 ...................... 12

（一）中国房地产将告别暴涨时代 .................... 12

1、人口增速放缓，老龄化结构开始凸显 ...................... 12

2、中国城市化已进入后半程，市场转向中速高质量发展阶段  13

3、与发达市场相比，我国房地产市场仍有发展空间 .. 14

（二）行业驱动因素 .................... 15

1、需求因素是拉动房地产业发展的首要动力 .............. 15

2、生产要素投入为房地产业发展奠定基础 .................. 15

3、政府主导的制度创新为房地产业发展提供动力 ...... 15

4、中美驱动因素对比 ...... 16

（三）政策调控逐步见顶，长效机制推进提速  18

1、房地产调控政策常态化，“一城一策”下或迎边际改善 ...... 18

2、“一城一策”+“高频微调”主导市场 ..................... 20

3、“三稳”目标下，行业融资端迎来最强管控 ............ 22

4、房产税立法先行，预计最快2022 年开始征收 ........ 23

5、中央财政134 亿支持16 城住房租赁市场发展试点  24

6、5 年期LPR 下调5BP，行业所处的利率环境边际改善 ........ 24

7、落户制度放松，城镇化进程加速，购房需求释放 .. 24

三、行业面临的问题及建议 ................... 25

（一）现存问题.... 25

1、供求矛盾突出，区域发展不平衡 ...... 25

2、房地产市场供给不足与“房屋空置”并存 .............. 25

3、房地产行业杠杆率处于高位 .............. 25

4、租售结构不合理，租赁市场活力不足 ...................... 26

5、市场集中度偏低，规模经济效益有待提高 .............. 26

（二）建议及对策 26

1、健全房地产法律体系、规范市场价格秩序 .............. 26

2、整顿土地供给市场，破除行政垄断 .. 26

3、促进供给需求多维度匹配 .................. 26

4、建立“多层次、普惠制”的住房金融制度 .............. 26

5、推动产业内部整合，寻找企业核心竞争力 .............. 26

四、房地产行业在资本市场中的发展状况 ..................... 27

（一）房企融资成本边际改善 .... 27

1、房企股权融资自2010 年之后收紧，IPO 几近停滞，再融资略有回升 ....... 27

2、房地产行业迎来香港上市潮，物业板块受到追捧 .. 28

3、银行贷款规模增速放缓，融资成本仍处高位 .......... 29

（二）目前房地产行业PE 处于历史底部区域 . 30

1、房地产行业市盈率处于历史最低水平，修复空间较大 ........ 30

2、国际估值比较来看，A 股估值处于历史低位，具有较大修复空间 ............. 30

3、基本面支撑下，估值受政策预期影响 ...................... 31

4、房地产行业未来发展影响因素 .......... 31

（三）19Q4 公募基金对房地产板块超配，偏好现金流稳定、业绩增速较高的优质房企 ................. 32

1、2019Q4 基金房地产持仓占比实现近一年首次回升，处于历史中等偏上水平 ................... 32

2、四季度基金对房地产板块持仓为超配 ...................... 32

3、集中度再次提升，刷新2010 年以来新高 ................ 32

4、公募基金偏好现金流稳定、业绩增速较高的优质房企 ........ 32

五、投资建议及股票池 .. 36

（一）投资建议.... 36

（二）股票池 ....... 36

六、风险提示 ................. 37

插 图 目 录 ................... 38

表 格 目 录 ................... 39