“通胀预期→加息预期→金价”这一逻辑链条从2022 年二季度延续至今。金 价走势与实际利率密切相关，自2022 年二季度以来，美国CPI 持续超预期， 6 月达到本轮通胀高点9.1%，引发了对加息预期的急剧升温。导致市场对美 联储加息的预期大幅提升。而绝境逢生，上涨的起点在最后一次75bp 加息落 地之时，随后公布的10 月CPI 也低于预期，确认了本轮底部，金价底部反弹。 近期金价回调来自于超预期的就业市场，驱动过于乐观的市场预期向美联储预 期收敛，目前已经与美联储的表述口径相符合，市场预期阶段性地向美联储预 期收敛告一段落。

一、2020 年以来贵金属复盘：宏观波动，价格走强 ............................................................ 7

二、商品属性：美元信用体系弱化，央行购金支撑长周期金价走强 ............................... 10

三、金融属性：美国衰退概率较大，贵金属有望受益 ....................................................... 12

四、白银：光伏需求占比大增，去库存助力价格弹性 ....................................................... 16

五、投资建议与关注标的 ....................................................................................................... 19

（一）银泰黄金：优质矿山资源，华盛金矿有望贡献主要业绩增长 ....................... 19

（二）山东黄金：国企背景的传统黄金龙头企业 ....................................................... 21

（三）湖南黄金：金、锑双轮驱动 ............................................................................... 23

（四）盛达资源：国内白银龙头，积极外延扩张 ....................................................... 27

（五）赤峰黄金：从国内走向全球的黄金矿业新星 ................................................... 29

（六）中金黄金：央企平台有待价值重估，受益金价弹性标的 ............................... 31

六、风险提示 ........................................................................................................................... 33