几经浮沉，我国券商两融“蛋糕”做大可期。1）我国证券市场两融业务起步较晚，经历了最早期的两融禁止期之后，05 年《证券法》正式从法律层面允许券商从事两融业务。经过了5 年的制度探索与业务试点之后，券商两融业务于10 年正式开启。2）2010-2015 年是两融业务的第一轮快速扩张期，两融余额快速增至2015/06 的2.05 万亿元。3）经历了整顿与规范期后，2019年两融重新步入黄金发展期。在标的大幅扩容、多重政策利好催化以及市场活跃度不断提升的共同作用下，两融余额由19/01 的7282 亿元增长至20/07的1.42 万亿元，屡创15 年以来新高，A 股两融“蛋糕”做大持续可期。

1. 几经浮沉，我国券商两融“蛋糕”做大可期 ............. 5

1.1. 从无到有，监管宽严并济，两融市场日趋完善 . 5

1.2. 两融标的范围不断扩容，融券业务“蓝海”广阔  12

2. 两融：市场价值发现工具，券商财管转型重要拼图 .............. 17

2.1. 两融之于资本市场：提升市场价值发现功能与流动性 ...... 17

2.2. 两融之于券商：增厚业绩贡献，为财管转型提供重要拼图 ................. 18

3. 集中度提升+资本供给结构差异大，两融强者愈强 ............... 20

3.1. 两融集中度较低，未来提升空间大 ................. 20

3.2. 龙头资本供给结构优势显著，两融业务强者愈强 ............. 22

3.3. 从供求两端看，两融市场提升空间明显 ......... 25

4. 投资建议 ..... 26

5. 风险提示 ..... 28

6. 附录：八仙过海，海外市场两融发展各显神通 ... 28

6.1. 美国市场：两融高度市场化，融券业务首屈一指 ............. 28

6.2. 香港市场：市场化分散授信模式，融券业务飞速发展 ...... 33

6.3. 日本市场：集中授信模式主导，市场化程度日益提高 ...... 35

6.4. 台湾市场：从试错到完善，创新性双轨制授信模式 .......... 39