2020 年房地产板块主营业务收入同比+13.3%，较2019 年-6.4pct；归母净利润同比-12.1%，较2019 年-30.0pct。2021Q1 营业收入同比+31.7pct；较2020 年+18.5pct；归母净利润同比+16.4%，较2020 年+28.5pct。

一、20 年板块营收放缓、业绩转负，源于结转放缓及毛利率下行 .................................... 5

1、20 年营收同比+13%、较19 年放缓，从结构来看：一线+16%>二线+14% >三线+7% ... 5

2、20 年净利润同比-12%、较19 年明显下降，从结构来看：一线+1%>二线-10%>三线-74% ..... 6

二、20 年毛利率、净利率下行，三项费用率优化，少数股东损益比提升 ........................ 7

1、20 年板块毛利率为29%、同比下降，从结构来看：一线32%>三线27%>二线24% ....... 7

2、20 年板块净利率8%、较19 年下行，从结构来看：一线11%>二线8%>三线1% .... 8

3、20 年三项费用率9%、较19 年-1.1pct，从结构来看：一线6%<二线10%<三线12% ...... 9

4、20 年少数股东损益占比26%、较19 年提升，从结构来看：三线46%>一线28%>二线15% ...... 10

5、20 年板块净资产收益率继续下行，其中一线房企仍远优于二三线................. 11

三、20 年末净负债率快速下降、现金短债比快速提升，负债表优化效果显著 .............. 12

1、20 年末资产负债率为78%、较19 年微降，源于行业去杠杆及拿地偏谨慎 .. 12

2、20 年末净负债率67%、较19 年快速下降，三条红线下房企报表改善意愿较强...... 14

3、20 年现金短债比为1.5 倍、较19 年明显改善，并且21Q1 继续优化 ............. 16

四、20 年销售回款增速放缓，预收账款锁定率仍在高位、助力后续业绩稳增 .............. 17

1、20 年销售回款同比+7%、连续两年放缓，其中一线略增、二三线继续放缓 . 17

2、21Q1 末预收账款锁定率为1.4 倍、仍在高位，从结构来看：二线>一线>三线... 19

五、投资建议：底部已显，拐点将至，重申“推荐”评级 ............................................... 19

六、风险提示：房地产行业调控政策超预期收紧，市场销售超预期下行 ....................... 20