物管公司核心要素在于人，其长期占据消费者心智的核心能力是品质和口碑，中短期成长驱动力在于地产平台给予的支持。随着形态进阶，服务对象不再束缚于小区住宅，物管公司开始切入非住宅领域。在业务平台化、场景社会化趋势下，对物管公司技术、能力的要求将持续提升。物管市场远期空间足够大，可延伸的业务类型足够多，业务对象的流量潜力大，优秀的物管公司将历久弥坚。重点推荐行业龙头标的碧桂园服务，成长性标的世茂服务、金科服务、新城悦服务、永升生活服务；受益标的包括宝龙商业、华润万象生活。

1、 行业高成长背后的两面性，管理半径面临挑战 ................................................................................................................ 6
1.1、 新房交付仍是最佳资源 ............................................................................................................................................. 7
1.2、 外拓：最佳轻资产路径 ............................................................................................................................................. 9
1.3、 收并购争议颇丰，双刃剑效应突显 ....................................................................................................................... 10
1.4、 面临管理半径挑战具备三大应对方式 ................................................................................................................... 12
1.4.1、 方式一：区域裂变缩小管理半径 ................................................................................................................ 13
1.4.2、 方式二：模块化管理提升管理效率............................................................................................................. 13
1.4.3、 方式三：科技赋能实现信息互通 ................................................................................................................ 14
2、 增值服务可在轻重切换中灵活孵化 .................................................................................................................................. 15
2.1、 优秀公司增值业务具备个性化特色 ....................................................................................................................... 15
2.1.1、 碧桂园服务：社区传媒及增值创新服务增长迅猛 ..................................................................................... 15
2.1.2、 金科服务：邻里出游服务加强客户黏性 ..................................................................................................... 16
2.1.3、 永升生活服务：美居业务打造泛家居服务平台 ......................................................................................... 17
2.1.4、 新城悦服务：团膳及云柜业务增长可观 ..................................................................................................... 17
2.2、 从资源属性分类，消费类服务潜力最大 ............................................................................................................... 18
2.3、 模式：平台、自营，并非不可变通 ....................................................................................................................... 19
2.3.1、 FirstService：轻重资产相结合 ..................................................................................................................... 19
2.3.2、 碧桂园服务：收购城市纵横，瞄准社区传媒 ............................................................................................. 21
2.4、 空间测算：远期场景下户均增值服务收入占家庭支出的12% ........................................................................... 21
3、 服务业态宽度可期，关键在从0 至1 的跨越 .................................................................................................................. 23
4、 板块仍是地产集团资源调配的重心 .................................................................................................................................. 24
5、 ROE 下滑背后，是短期资本扩容、而非盈利下滑引起 .................................................................................................. 26
6、 估值探究：大小之辩，不可忽视的规模壁垒 .................................................................................................................. 29
6.1、 大小标的各具秋千，大公司规模壁垒更强 ........................................................................................................... 29
6.2、 估值持续分化 ........................................................................................................................................................... 31
7、 投资建议 .............................................................................................................................................................................. 34
8、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 34