我们认为当前物业管理行业的高估值有三大支撑：一是高续约率下物管的商业模式类似“坐地收租”，本质上锚定了较高估值水平，二是中短期高度确定的业绩增长，充分拉低动态PE，对应地产增量，三是长期丰富的想象空间，核心是单盘NOI 提升，对应地产存量。本篇报告在上篇的基础上，进一步讨论了物管行业中长期的发展逻辑，试图解释当前物管公司较大估值差异的原因，并深入分析了物管公司并购行为的真实意义。

前言 ............................................................................................................................. 5

未来十年行业规模有望达到3.2 万亿 ........................................................................... 5

在管面积：未来10 年增长近50% ....................................................................... 5

基础物业费：增速参考工资增速与CPI ................................................................ 7

业主增值服务：有望达到基础服务的27.4% ........................................................ 7

未来十年行业空间接近3.2 万亿 .......................................................................... 8

单位面积NOI 不下降是长期逻辑走通的关键 ............................................................... 8

增量面积支撑减弱，单位面积NOI 有下降压力 .................................................... 8

持续“收租”的关键是单位面积NOI 稳定................................................................ 9

单位面积NOI 提升的途径：更强的“收租”能力、更低的“收租成本” .................... 10

并购的意义：牺牲短期投资效率，换取长期“效率杠杆” ............................................ 12

并购的本质是股东的再投资，本身提升EPS ..................................................... 13

并购的真实意义：为“收租”能力提升留足发挥空间 ............................................. 14

潜在估值差异分析 ...................................................................................................... 15

开发商背景强弱 ................................................................................................. 16

非业主增值服务占比差异 ................................................................................... 16

短期EPS 对并购的依赖..................................................................................... 17

三大指标可以较好解释物管公司估值差异 .......................................................... 17

投资建议 .................................................................................................................... 18

国信证券投资评级 ...................................................................................................... 19

分析师承诺 ................................................................................................................ 19

风险提示 .................................................................................................................... 19

证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 19

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