免税行业：行业内在增长动力不改，龙头核心竞争力仍旧存在，看 好疫情形势得到控制后行业将呈现的蓬勃发展能力。尽管疫情反复为行 业复苏带来了压力，但在消费升级的大环境下，旅游业中长期的发展和 国内奢侈品消费需求的回流成为免税行业未来不断复苏与成长的内在动 力。此外，免税行业的牌照稀缺性为龙头公司构建了行业壁垒，帮助龙 头在未来的市场竞争中获得优势。中国中免作为国内乃至全球免税龙头， 拥有全牌照免税经营范围，竞争优势明显。在免税政策不断加码的行业 利好条件下，美兰二期工程、三亚国际免税城以及三亚二号地的落地将 成为公司业绩增长的催化剂，公司未来增长可期。我们看好免税龙头中 国中免未来在业绩方面有望呈现的亮眼表现。

1. 春回大地，复兴在望 .................................................................................................................................................... 5

1.1. 动荡中前行，展行业强大发展动力 ................................................................................................................. 5

1.1.1. 社会消费品零售稳中有升 ..................................................................................................................... 5

1.1.2. 旅游行业逐渐复苏，总体发展趋势向好 ............................................................................................. 6

1.2. 疫情冲击带来短期扰动..................................................................................................................................... 8

1.2.1. 子板块酒店与其他休闲服务表现突出 ................................................................................................. 8

1.2.2. 板块基金持仓比例提升，中免位居重仓股第一位 ........................................................................... 10

1.3. 短期扰动不改长期景气，看好未来复苏趋势 ............................................................................................... 10

1.3.1. 板块业绩有所改善，复苏仍受疫情影响 ........................................................................................... 10

1.3.2. 盈利能力恢复迅速，细分板块表现突出 ........................................................................................... 12

1.4. 投资建议 .......................................................................................................................................................... 15

1.4.1. 免税：行业增长逻辑明确，盼春回大地展亮眼表现 ....................................................................... 15

1.4.2. 酒店：大浪淘沙，看好连锁化率提升及疫情后复苏表现 ............................................................... 16

1.4.3. 餐饮与旅游业：短期扰动不改长期景气，回暖可期复苏在望 ....................................................... 16

2. 静待复苏，百花齐放 .................................................................................................................................................. 17

2.1. 免税：云开雾散，空间广阔........................................................................................................................... 17

2.1.1. 奢侈品市场规模增长明显，助力免税行业持续扩张 ....................................................................... 17

2.1.2. 牌照稀缺性构筑显著行业壁垒 ........................................................................................................... 18

2.1.3. 离岛免税：疫情影响叠加政策助力，推动行业复苏 ....................................................................... 19

2.1.4. 免税龙头市场地位稳固，未来业绩增长空间广阔 ........................................................................... 20

2.1.5. 市内免税：政策助力，未来可期 ....................................................................................................... 23

2.2. 酒店：集中度提升，龙头前景广阔 ............................................................................................................... 25

2.2.1. 酒店业规模缩减，行业更为集中 ....................................................................................................... 25

2.2.2. 疫情反弹导致经营恢复波折，前景依然良好 ................................................................................... 27

2.2.3. 疫情形势逐步得到控制，出行人数和客运量稳定恢复 ................................................................... 27

2.2.4. 龙头公司恢复良好，经营状况有望继续改善 ................................................................................... 28

2.2.5. 结构升级势不可挡 ............................................................................................................................... 29

2.2.6. 中高端酒店市场空间广阔 ................................................................................................................... 29

2.2.7. 疫情不改拓店步伐，龙头规模迅速扩张 ........................................................................................... 31

2.2.8. 酒店龙头：品牌、规模及管理优势明显，后疫情时期增长空间广阔 ........................................... 32

2.2.9. 疫情下酒店连锁化率提升逻辑明确 ................................................................................................... 36

2.2.10. 加大境外敞口，发展国际化布局 ..................................................................................................... 37

2.3. 餐饮：疫情反复下行业复苏短期承压，连锁化成未来发展机会 ............................................................... 39

2.3.1. 整体复苏节奏良好，2021 年下半年局部疫情反复造成增速短期回落 .......................................... 39

2.3.2. 龙头餐企受到疫情反复影响，海底捞与呷哺呷哺均计划关店 ....................................................... 39

2.3.3. 疫情冲击加速中小餐饮企业出清，连锁化成未来发展主线 ........................................................... 40

2.4. 旅游：行业波动式复苏，静待疫情后亮眼发展 ........................................................................................... 42

2.4.1. 旅游业短期承压，看好未来复苏趋势 ............................................................................................... 42

2.4.2. 景区板块短期恢复缓慢 ....................................................................................................................... 42

2.4.3. 银发游、亲子游需求扩大 ................................................................................................................... 43

3. 风险提示 ...................................................................................................................................................................... 44