21 年以来调味品板块经营进入阶段性困境，本篇报告从三个维度看未来行 业发展趋势，挖掘重点公司投资机会：1）以史为鉴——复盘调味品历史发 展周期；2）海外对标——解析成熟海外调味品市场的发展格局；3）挖掘机 遇——解析当前行业困境及未来投资机会。

引言 ............................................................................................................... 4

一、复盘历史：立足必选属性，借消费升级之风 ............................................. 4

1.1 快速扩容（2002-2011） ........................................................................ 4

1.2 量价转换（2012-2017）........................................................................ 5

1.3 产品升级（2018 至今） ......................................................................... 6

二、对标海外：行业成长循健康与功能两大主线，龙头跑出有赖于平台化发展9

2.1 复盘海外调味品行业发展历程：便捷需求催生复合化，老龄化趋势促进健康化......................................................................................................... 9

2.2 复盘海外调味品龙头公司：与行业共繁荣，平台型企业是最终形态...... 11

三、当下的困境及机遇：多重压力下Q2 业绩低预期，头部企业经营韧性有望加强 ................................................................................................................. 14

3.1 短期多重不利因素叠加，部分随时间推移正在减弱 .............................. 14

3.2 行业长期集中度提升逻辑不变，静待基本面改善.................................. 15

四、估值分析：估值水平回到历史偏低水平，性价比逐步显现 ...................... 18

五、投资建议 ............................................................................................... 19

5.1 投资逻辑 ............................................................................................. 19

5.2 重点公司逻辑 ...................................................................................... 20

六、风险提示 ............................................................................................... 21