宏观：1）经济目前正在经历转型阵痛期，地产贡献度明显下滑。房地产业、建筑业 GDP 对整体 GDP 的占比连续 5 年下滑，从 19 年的 15%降至 25 年前三季度的 12%。2）过去通过人口和城镇化率提升带来的房地产市场规模扩张的红利不复存在，未来需求从 “有房住”转变为“住好房”，结构性需求仍在，但短期较难弥补总量收缩。我国总人口 21 年达到峰值后逐年下降。22 年以来 35-44 岁人口（潜在改善型购房需求人群）占比上升，潜在刚需人群（25-34 岁）占比下降。24 年我国常住人口城镇化率 67%，提升幅度下滑，逐步进入“平台期”。不过目前户籍人口城镇化率不足 50%，产业和人口迁移将带动户籍城镇化率提升，从而支撑市 场。根据我们的测算，2035 年前每年的真实住房需求超 8.6 亿平，2035 年后会降一个台阶，但仍超过 4.1 亿平/年，增长引擎将会基本转为改善型需求。3）短期影响居民购房能力与意愿的收入与就业预期仍未见扭转。25Q3 未来就业预期指数、收入预期指数较 23Q1 阶段性小高点下降 10.2、4.0pct。