上半年企稳趋势明确，后续观察疫苗落地、出口等数据。从现有 数 增持（维持） 据来看，Q3 单季度 GDP 增速已恢复至 4.9%，11 月官方、财新 PMI 已分别提升 至疫情以来最高的 52.1%、54.9%（生产、新订单、出口表现均较好），工业企 行业走势 业利润增速已连续 5 个月高于 10%。考虑到：2020 年-2021Q1 社融整体的高增 长将持续推动经济复苏+2020 年的低基数效应，预计 2021 年上半年经济将延续 复苏节奏，对银行的资产质量形成支撑。下半年变量较多：我国经济自身恢复的斜 率、疫苗落地情况、海外疫情对出口的综合影响（若全球疫情改善，增量思维下 整体需求增加，但存量思维下订单竞争或加剧）等。 

一、上半年经济复苏趋势较为明确，是支撑银行的“基础逻辑”.....4

1、2021 年上半年经济企稳的趋势较为明确.... 4

2、货币+财政政策“退潮”，2021 年流动性回归“中性平衡”...6

二、资金与交易面的最近变化，是估值持续修复的“催化剂”.10

三、基本面有望企稳改善，将经济复苏的逻辑“逐步兑现”.....14

3.1 资产质量：压力最大时点已过+报表已“非常干净”，预计将保持平稳 14

3.1.1 经济逐步修复，资产质量积极信号显现....14

3.1.2 当前银行报表已“十分干净”，有利于估值修复.....17

3.2 资产摆布：规模增速预计放缓，结构上继续以信贷为主.... 19

3.3 净息差：2021Q1 或将触底回升....21

3.4 中收：疫情影响减退+其他非息低基数效应，非息收入或将恢复性回暖.. 24

3.5 资本监管框架逐步完善，2021 年银行合理补充利润更为重要.26

四、投资建议：看好银行板块估值修复的 β 机会..28

4.1 招商银行：零售之王，强者恒强... 29

4.2 宁波银行：基本面领先，资产质量稳健，财富管理等中间业务打开空间. 31

4.3 常熟银行：中长期微贷战略不变，利率上行、业绩潜力较大... 34

4.4 邮储银行：最具“成长性”的国有大行，受益于 2021 年利率上行环境. 36

风险提示....37