疫情防控政策优化，“动态清零”仍是主线。我们复盘了欧美（美国/英 国/德国）、东亚（日本/韩国）和东南亚（新加坡/越南）的防疫政策：20 年疫情后，主要国家的防疫政策逐步优化，并于22 年初走向“共存”。 11 月11 日发布的“二十条”强调防疫更加优化&精准化，既要防止“一 封了之”又要防止“一放了之”，中国防疫政策的优化，是建立在“动 态清零”基础上的，不同于海外部分国家的“共存”。

引言：全球防疫政策优化后的宏观、中观和股市表现 ........................................................ 5

一、疫情防控政策优化，“动态清零”仍是主线 ................................................................. 6

（一）全球防疫政策逐步放松，22 年部分国家开始“走向共存” ............................ 6

（二）中国防疫政策优化，但仍坚持“动态清零” ................................................... 7

二、对比海外：国内外防疫优化路线有何不同？ ............................................................. 10

（一）各国防疫政策：4 轮动态优化 ........................................................................ 10

（二）全球“新冠”3 年疫情，防疫政策4 轮优化 .................................................. 11

（三）中国防疫政策（处于第3 阶段）：疫苗“高接种率”下的更加精准化防疫 ... 12

三、宏观经济：防疫优化提振景气，但效果边际递减 ...................................................... 13

（一）宏观景气：20 年防疫优化PMI 显著改善，21 年继续放松和22 年“走向共存”，PMI 出现分化............................................................................................................ 13

（二）出行链：防疫放松能够明显改善出行需求（娱乐场所人流量&酒店入住率） 14

（三）生产供给：防疫优化短期明显提振生产，但中期效果递减 ........................... 16

（四）消费需求：防疫优化对欧美消费影响有限，对亚洲消费有明显拉动 ............. 17

四、中观行业：防疫优化提升中游制造和下游可选消费行业的景气度 ............................ 20

（一）生产领域：防疫优化能够改善消费电子和工业加工产业的景气度 ................ 20

（二）消费领域：防疫优化能够改善出行链零售品的景气度，走向共存后，工业零售品的景气度也会相对改善 ......................................................................................... 21

五、股市表现：疫苗“高接种率”下防疫政策放松，医药/出行链领涨，工业/线上娱乐领跌，走向“共存”后，消费行业大多下跌 ........................................................................ 23

（一）领涨行业：工业生产/线上办公（20 年）医药/出行链（21 年）医药/其他行业（22 年） .......................................................................................................... 23

（二）领跌行业：出行链/资源（20 年）工业/线上娱乐（21 年）顺周期的金融/工业/零售业（22 年） .............................................................................................. 25

（三）消费细分行业：疫苗“高接种率”下的防疫政策放松能支撑消费行业，但“共存”后消费行业大多下跌 ......................................................................................... 27

六、行业配置：把握防疫政策优化的3 条主线（消费重启/估值修复/防疫“新常态”） .. 30

（一）疫苗“高接种率”下，中国防疫政策优化的3 条主线 .................................. 30

（二）消费重启：高接种率下的边际放松，居民消费补偿+餐饮社交修复（黄金珠宝/服饰/免税） .............................................................................................................. 31

（三）估值修复：PPI-CPI 剪刀差收敛的消费行业，估值约束缓解（啤酒/超市） . 32

（四）防疫“新常态”：医疗需求常态化（医疗设备/特效药） .............................. 33

七、风险提示 .................................................................................................................... 35